무작정 월가 산책 서머리 I

프롤로그


"시장을 이길 수 있다"는 효율적 시장 가설의 종말에 대한 보고가 엄청나게 과장되었다고 생각된다. 그러나 개별 투자자에게 유리하게 성공 확률을 기울인 것으로 여겨지는 여러 주식 선택 기술에 대한 증거는 있다. 또한, 개인의 위험 감수 능력은 나이와 비투자 소스에서 수입을 창출하는 능력에 크게 달려 있다는 것이 점점 더 분명해졌다. 게다가, 많은 투자에 수반되는 위험은 투자를 보유할 수 있는 기간에 따라 감소한다. 이러한 이유로 최적의 투자 전략은 연령과 관련이 있어야 한다. 이 글에서 나는 여러분을 월가의 무작위 산책으로 안내하여 복잡한 금융 세계를 안내하고 투자 기회와 전략에 대한 실용적인 조언을 제공한다. 월가 사람들은 복잡한 파생 상품과 고빈도 거래를 사용하는 전문적인 투자 전략을 지적한다. 2009년 3월 주식 시장이 폭락했을 때 침착함을 유지한 꾸준한 투자자들이 결국 보유 자산의 가치가 회복되어 매력적인 수익을 계속 창출하는 것을 보았다. 그리고 많은 전문가들이 2008년에 이해하지 못한 파생 상품 증권을 매수하면서 엄청난 돈을 잃었고, 2000년대 초반에는 가격이 너무 비싼 기술 주식으로 포트폴리오를 과부하시켰을 때도 마찬가지였다. 이 글의 끝부분에 라이프사이클 투자 가이드에서는 모든 연령대의 개인에게 은퇴에 투자하는 방법에 대한 조언을 포함하여 재정 목표를 달성하기 위한 구체적인 포트폴리오 권장 사항을 제공한다.


1.무작위 워크가 주식 시장에 적용될 때, 이는 주가의 단기적 변화가 예측 불가능하다는 것을 의미한다. 투자 자문 서비스, 수익 예측 및 복잡한 차트 패턴은 쓸모가 없다. 월가에서 "무작위 워크"라는 용어는 금기어이다. 논리적으로 극단적으로 적용하면, 주식 상장에 다트를 던지는 눈가리개를 한 원숭이가 전문가가 선택한 포트폴리오와 마찬가지로 잘 될 포트폴리오를 선택할 수 있다는 것을 의미한다. 이제 핀스트라이프 정장을 입은 재무 분석가는 엉덩이를 드러낸 원숭이와 비교되는 것을 좋아하지 않는다. 시장 전문가는 기본 분석과 기술 분석이라는 두 가지 기술 중 하나를 사용하여 학계의 맹공에 맞서 무장한다. 이 두 가지 기술은 다음에 살펴볼 것이다. 학자들은 세 가지 버전으로 무작위 워크 이론을 흐리거나 새로운 투자 기술이라는 자체 이론을 만들어 이러한 전술을 막는다. 2000년대 초반에는 일부 학자들도 주식 시장이 결국 어느 정도 예측 가능하다고 주장하는 전문가들과 합류했다. 그래서 나는 여러분이 월가를 무작위로 걷는 것을 즐기실 것이라고 생각한다. 먼저 내 이력을 설명하자면, 첫 번째는 투자 분석 및 포트폴리오 관리 분야에서의 제 전문적 경험이다. 나는 월가의 주요 투자 회사 중 한 곳에서 시장 전문가로 경력을 시작했다. 나중에 나는 다국적 보험 회사의 투자 위원회 위원장을 맡았고 수년 동안 세계 최대의 투자 회사 중 한 곳의 이사로 일했다. 인생에서 어떤 것들은 결코 완전히 시장이 될 수 없다. 두 번째는 경제학자이자 여러 투자 위원회 위원장으로서의 현재 직위이다. 증권 시장과 투자 행동을 전문으로 하며, 나는 학술 연구와 투자 기회에 대한 새로운 발견에 대한 자세한 지식을 습득했다. 마지막으로, 그리고 가장 중요한 것은, 나는 평생 투자자였고 시장에서 성공적인 참여자였다. 얼마나 성공했는지는 말하지 않겠다. 교수가 돈을 벌어서는 안 된다는 것이 학계의 특성이기 때문이다. 학자들은 재정적 보상이 아니라 지식을 추구해야 한다. 오늘날의 삶의 방식으로서의 투자 분야에서 나는 주식 시장의 기적을 약속하지 않는다. 균형을 유지하려면 투자 수익률이 인플레이션과 동일해야 한다는 것을 기억하라. 미국과 선진국 대부분 지역의 인플레이션은 2000년대 초반에 2% 이하로 떨어졌고, 일부 분석가들은 상대적 가격 안정성이 무한정 지속될 것이라고 믿는다. 그들은 인플레이션이 규칙이 아니라 예외이며, 급속한 기술 발전과 평화 경제 시대는 가격이 안정적이거나 심지어 하락하는 기간이었다고 제안한다. 저는 투자자들이 미래의 어느 시점에 인플레이션이 다시 가속화될 가능성을 배제해서는 안 된다고 생각한다. 앞으로 수십 년 동안 인플레이션이 거의 발생하지 않을 수도 있지만, 1962년~2014년 기간 동안 평균 4%에 가까운 인플레이션율이 발생했고, 내가 보는 조간 신문은 4,900% 상승했다. 인플레이션이 같은 비율로 계속된다면 오늘날의 조간 신문은 2020년까지 4달러 이상일 것이다. 낭만 소설은 돈을 관리하는 방법에 대한 무지나 방치로 인해 잃어버린 큰 가문의 재산에 대한 이야기로 가득 차 있다. 모든 자금을 투자 자문가나 뮤추얼 펀드에 맡긴다고 해도 여전히 어떤 자문가나 펀드가 당신의 돈을 다루는 데 가장 적합한지 알아야 한다. 이 책에 담긴 정보로 무장하고 있다면 투자 결정을 내리는 것이 조금 더 쉬워질 것이다. 방대한 투자 커뮤니티의 지성과 당신의 지성을 겨루고 자산이 늘어나는 보상을 받는 것은 재밌다. 투자 수익을 검토하고 급여보다 더 빠른 속도로 어떻게 축적되는지 보는 것은 신나는 일이다. 그리고 제품과 서비스에 대한 새로운 아이디어와 금융 투자 형태의 혁신에 대해 배우는 것도 자극적이다. 성공적인 투자자는 일반적으로 기업에 대한 자연스러운 호기심과 지적 관심을 일에 활용하는 다재다능한 개인이다. 내년에 얼마나 많은 돈이 생길지 보는 대신 미래에 예상되는 돈을 보고 현재 가치가 얼마나 떨어지는지 확인한다. 그는 주식의 내재적 가치는 모든 미래 배당금의 현재 가치와 같다고 주장했다. 이를 이해하는 사람이 너무 적었기 때문에 이 용어가 유행했고 "할인"은 이제 투자가들 사이에서 널리 쓰이고 있다. 저명한 경제학자이자 투자자인 예일 대학의 어빙 피셔 교수의 후원으로 이 이론은 더욱 확산되었다. 이론의 논리는 매우 존경할 만하며 보통주로 설명할 수 있다. 이 이론은 주식의 가치는 회사가 미래에 배당금 형태로 분배할 수 있는 수익 흐름에 기반해야 한다고 강조한다. 이제 미래 기대라는 미끄러운 작은 요소가 몰래 들어온다. 증권 분석가는 장기적인 성장률뿐만 아니라, 엄청난 성장이 얼마나 오래 지속될 수 있는지도 추정해야 한다. 시장이 미래 성장이 얼마나 오래 지속될 수 있는지에 대해 지나치게 열광할 때, 월가에서는 주식이 미래뿐만 아니라 아마도 내세까지도 할인하고 있다고 널리 알려져 있다. 요점은 기업 기반 이론이 미래 성장의 범위와 기간에 대한 까다로운 예측에 의존한다는 것이다. 따라서 내재적 가치의 기반은 주장하는 것보다 덜 신뢰할 수 있다. 기업 기반 이론은 경제학자에게만 국한되지 않는다. 벤저민 그레이엄과 데이비드 도드의 '증권 분석'은 가치 투자의 바이블로 여겨지며 월가에 큰 영향을 미쳤다. 하지만 이론적 분석보다는 실제 투자 현장에서의 관계 형성과 정보 획득이 더 중요하다는 인식이 확산되면서, 많은 분석가들이 클라이언트 관리나 영업 같은 관계 중심적인 업무에 더 많은 시간을 할애하게 되었다. 이는 곧 월가의 투자 문화가 분석 중심에서 관계 중심으로 변화하는 중요한 계기가 되었다. 실무 분석가들은 건전한 투자 관리란 단순히 가격이 일시적으로 내재적 가치보다 낮은 증권을 매수하고 가격이 일시적으로 너무 높은 증권을 매도하는 것으로 구성된다는 것을 알게 되었다. 아마도 그레이엄과 도드 접근법의 가장 성공적인 제자는 워런 버핏이라는 영리한 중서부 사람이었을 것이다. 그는 종종 "오마하의 현자"라고 불린다. 버핏의 투자 철학은 기업의 내재 가치에 초점을 맞춘 반면, 공중성 이론은 투자자의 심리와 시장의 비효율성에 더 큰 비중을 둔다. 즉, 버핏은 기업의 본질적인 가치를 분석하여 장기적인 투자를 추구하는 반면, 공중성 이론은 시장의 변동성과 투자자의 심리를 이용하여 단기적인 수익을 얻는 데 초점을 맞춘다. 유명한 경제학자이자 성공적인 투자자인 메이너드 케인즈는 1936년에 이 이론을 가장 명확하게 발표했다. 그는 전문 투자자가 내재적 가치를 추정하는 데 에너지를 쏟는 것보다 투자자 무리가 미래에 어떻게 행동할 가능성이 있는지, 낙관적인 기간에는 어떻게 희망을 공중에 성으로 쌓는지 분석하는 데 에너지를 쏟는 것을 선호한다고 생각했다. 대부분의 투자자들은 주변 사람들의 의견이나 시장의 흐름에 영향을 받아 투자 결정을 내린다. 이러한 현상을 군중 심리라고 한다. 군중 심리가 과열되어 특정 종목이나 시장에 대한 투자 열기가 과도하게 높아지면 마치 성을 쌓듯이 많은 사람들이 한쪽으로 몰려들어 투자한다. 그럴 경우에는 군중 심리에 반하여 역발상 투자를 통해 수익을 얻는다. 즉, 대부분의 투자자가 매도할 때 매수하고, 대부분의 투자자가 매수할 때 매도하여 시장의 흐름과 반대되는 방향으로 투자하여 수익을 얻는 전략이다. 케인즈에 따르면, 견고한 기초 이론은 너무 많은 작업을 수반하며 가치가 의심스럽다. 케인즈는 자신이 설교한 것을 실천했다. 런던의 금융가들이 붐비는 사무실에서 지친 시간 동안 수고하는 동안, 그는 매일 아침 30분 동안 침대에서 시장을 플레이했다. 이 여유로운 투자 방법으로 그는 자신의 계좌에 수백만 파운드를 벌었고 그의 대학인 케임브리지 킹스 칼리지의 기금 시장 가치가 10배 증가했다. 


2.케인즈가 명성을 얻은 불황기에는 대부분의 사람들이 경제를 자극하기 위한 그의 아이디어에 집중했다. 공중성 이론이란 대중의 의견 형성 과정에 대해 연구하는 이론으로, 대중은 개인적인 경험보다는 매체나 타인의 의견에 의존하여 생각을 형성한다는 가정을 한다. 그리하여, 신문에서 진행하는 예측 경연 대회에서 사람들은 다른 사람들의 예측에 영향을 받아 자신의 예측을 수정하는 경향이 있다. 이는 마치 모두가 비슷한 방향으로 움직이는 양떼처럼 행동하는 것을 의미한다. 이러한 현상은 주식 시장과 같은 곳에서도 나타날 수 있다. 투자자들은 다른 투자자들의 행동을 보고 따라 하거나, 시장의 평균적인 예측에 맞춰 투자 결정을 내리는 경우가 많다. 투자는 구매자에게 특정 가격의 가치가 있는데, 그 이유는 구매자가 다른 사람에게 더 높은 가격에 팔 것으로 기대하기 때문이다. 다시 말해, 투자는 자체 부트스트랩으로 자신을 지탱한다. 새로운 구매자는 미래의 구매자가 훨씬 더 높은 가치를 할당할 것으로 예상한다. 무언가의 가치의 3배를 지불하는 것은 완전히 괜찮은데, 나중에 무고한 사람이 가치의 5배를 지불할 수 있다면 말이다. 공중 성곽 이론은 금융계와 학계에서 많은 지지자가 있다. 1990년대 후반 인터넷과 하이테크 주식에 대한 열풍은 대중 심리학의 관점에서만 설명할 수 있다고 주장한다. 대학에서는 군중 심리학을 강조하는 주식 시장의 소위 행동 이론이 2000년대 초반 선진국의 주요 경제학과와 경영대학원에서 인기를 얻었다. 이 소개를 마치고, 월가를 거닐며 투자 숲을 무작위로 산책해 보겠다. 1990년대 초반의 일본 토지와 주식 가격의 엄청난 가격 폭락, 1999년과 2000년 초반의 "인터넷 열풍", 2007년에 끝난 미국의 부동산 거품은 개인이나 투자 전문가가 과거의 실수에서 자유롭지 않다는 경고를 지속적으로 하고 있다. 시장 참여자들은 광란에 빠져서 가치의 견고한 기초를 무시하고 공중에 성을 쌓으면 엄청난 돈을 벌 수 있다는 의심스럽지만 신나는 가정을 한다. 투기는 참으로 터무니없는 심리극이다. 미국의 대형 주식, 각각의 경우, 일부 사람들은 때때로 돈을 벌었지만, 무사히 나온 사람은 극소수에 불과했다. 순전히 심리적 지원에 의존하는 급등하는 시장은 변함없이 중력의 금융 법칙에 굴복했다. 튤립-구근 열풍은 역사상 가장 눈부신 재빨리 돈벌기 열풍 중 하나였다. 이 투기 열풍으로 이어진 사건은 1593년 비엔나에서 새로 임명된 식물학 교수가 터키에서 유래한 특이한 식물을 레이덴으로 가져왔을 때 시작되었다. 그후 10년 동안 정도 튤립은 네덜란드 정원에서 인기 있지만 비싼 품목이 되었다. 튤립 구근에 대한 거친 투기를 촉발한 것은 바로 이 모자이크 바이러스였다. 이 바이러스로 인해 튤립 꽃잎에 대조적인 색의 줄무늬 또는 "불꽃"이 생겼다. 네덜란드인들은 기괴하다고 불리는 이 감염된 구근을 매우 소중히 여겼다. 얼마 지나지 않아 대중의 취향은 희귀하고 값비싼 튤립을 소유하는 것은 부와 사회적 지위를 과시하는 수단으로 구근이 기괴할수록 소유 비용이 더 많이 든다는 것을 알고는 그 결과, 튤립 가격이 비정상적으로 상승하면서 거품이 형성되었고, 결국 폭락하며 많은 사람들이 큰 손해를 보았다. 처음에 전구(튤립 구근) 상인들은 의류 제조업체가 대중의 원단, 색상, 옷자락 취향을 측정하는 것처럼 내년에 가장 인기 있는 잡색 스타일을 예측하려고 했다. 대략 1634년에서 1637년 초까지 지속된 튤립 열풍의 마지막 몇 년 동안 사람들은 땅, 보석, 가구와 같은 개인 소유물을 물물교환하여 자신을 더욱 부유하게 만들어 줄 전구를 얻기 시작했다. 전구 가격은 천문학적 수준에 도달했다. 금융 시장의 천재성 중 하나는 투기 기회를 향상시키는 방법에 대한 실제 수요가 있을 때 시장이 확실히 그것을 제공한다는 것이다. 튤립 투기자들이 돈에 대한 가장 큰 행동을 얻을 수 있게 해주는 도구는 오늘날 주식 시장에서 인기 있는 것과 유사한 "콜 옵션"이었다. 콜 옵션은 보유자에게 특정 기간 동안 튤립 전구를 매수할 수 있는 권리를 부여했다. 그는 옵션 프리미엄이라는 금액을 청구받았는데, 이는 현재 시장 가격의 15~20%에 달할 수 있다. 예를 들어 현재 100길더의 가치가 있는 튤립 구근에 대한 옵션은 구매자에게 약 20길더에 불과하다. 옵션은 투자를 레버리지하여 잠재적 보상과 위험을 높이는 한 가지 방법을 제공한다. 이러한 장치는 시장에서 광범위한 참여를 보장하는 데 도움이 되었다. 이러한 개정주의(튤립 투자를 단순한 광풍이 아닌, 당시 시대적 상황과 금융 시스템 내에서 합리적인 투자 행위로 해석) 역사가 중 한 명인 Peter Garber는 Semper Augustus 튤립 구근을 제외하고 17세기 네덜란드의 튤립 구근 가격이 일반적으로 믿어지는 것보다 훨씬 합리적이었다고 제안했다. 


3.Garber는 몇 가지 좋은 요점을 제시하며, 그 기간 동안 구근 가격 구조에 전혀 합리성이 없었다는 것을 의미하지는 않는다. 예를 들어 Augustus는 특히 희귀하고 아름다운 구근이었고 Garber가 밝혔듯이 튤립 열풍이 일어나기 전 몇 년 동안에도 큰 가치가 있었다. 게다가 Garber의 연구에 따르면 구근 가격이 전반적으로 붕괴된 후에도 희귀한 개별 구근은 높은 가격을 책정했지만, 그 수준은 최고 가격의 일부에 불과했다. 하지만 가버는 1637년 1월에 튤립 전구 가격이 20배나 오른 후 2월에 가격이 훨씬 더 크게 하락한 현상에 대한 합리적인 설명을 찾을 수 없다. 모든 투기 열풍에서 그렇듯이 결국 가격이 너무 높아져서 어떤 사람들은 신중하게 전구를 팔기로 결정한 것 같다. 눈덩이가 내리막길을 굴러가는 것처럼 전구 디플레이션이 점점 더 빠른 속도로 커졌고, 금세 공황 상태가 지배했다. 모든 계약을 액면가의 10%로 정산하려는 정부 계획은 전구 가격이 이 기준 이하로 떨어지자 좌절되었다. 다른 한편, 사우스시 버블 당시, 영국인들은 돈을 버릴 준비가 되어 있었다. 오랜 번영의 기간 동안 저축은 많았지만 투자처는 부족했다. 투자 수단에 대한 필요성을 기꺼이 충족시킨 사우스시 회사는 1711년에 정부의 의무 이행 능력에 대한 신뢰를 회복하기 위해 설립되었다. 보상으로 사우스시는 모든 무역에 대한 독점권을 부여받았다. 대중은 그러한 무역에서 엄청난 부가 창출될 것이라고 믿었고 주식을 뚜렷이 호의적으로 여겼다. 사우스시 회사는 처음부터 다른 사람들을 희생하여 이익을 거두었다. 회사가 인수할 정부 증권 보유자들은 단순히 자신의 증권을 사우스시 회사의 증권과 교환했다. 이 계획에 대해 미리 알고 있던 사람들은 정부 증권을 55파운드에 팔면서 조용히 매수한 다음 회사가 설립될 때 사우스시 주식 100파운드 상당으로 액면가로 반납했다. 이 회사의 이사 중 단 한 명도 남미 무역에 대한 경험이 없었다. 한편, 베라 크루즈에서 절실히 필요했던 회사 양모 한 척이 카르타헤나로 보내졌고, 구매자가 없어 부두에서 썩었다. 그래도 회사 주식은 그 자체로 유지되었고, "보너스" 주식 배당금의 희석 효과와 거래 기회가 일시적으로 붕괴된 스페인과의 전쟁에도 불구하고 다음 몇 년 동안 약간 상승했다. "회사"는 "오른손에는 기도서를, 왼손에는 안내서를 들고 오른손이 왼손이 하는 일을 절대 알지 못하게 하면서 계속 살았다. 해협 건너편에는 존 로라는 망명 영국인이 또 다른 회사를 설립했다. 로의 삶의 목표는 금속을 화폐로 대체하고 국가 지폐를 통해 더 많은 유동성을 창출하는 것이었다. 자신의 목적을 달성하기 위해 로는 미시시피 회사라는 폐쇄된 회사를 인수하여 역사상 가장 큰 자본 기업 중 하나가 된 대기업을 건설했다. 미시시피 회사는 대륙 전역에서 투기꾼과 그들의 돈을 끌어 모았다. 한때 프랑스의 미시시피 회사 주식의 총 시장 가치는 그 나라의 모든 금과 은의 80배가 넘었다. 회사는 300파운드에 새로운 주식을 매각했다. 다른 투자자들 사이에서 투기 매수를 위해 싸움이 벌어졌다. South Sea Company조차도 돈을 떼이고 싶어하는 모든 바보들의 요구를 처리할 능력이 없었다. 투자자들은 처음부터 투자할 수 있는 다른 새로운 사업을 찾았다. 오늘날 투기자들이 다음 Google을 찾는 것처럼, 1700년대 초 영국에서는 다음 South Sea Company를 찾았다. 발기인들은 투자에 대한 끝없는 갈망을 충족시키기 위해 새로운 주식을 쏟아내어 조직하고 시장에 내놓았다. 대중은 무엇이든 살 것 같았다. 5시간 만에 1,000명의 투자자가 회사 주식을 위해 돈을 냈다. South Sea 카드 한 벌이 발행되면서 종말이 다가왔다는 신호가 나타났다. 각 카드에는 거품 회사의 캐리커처가 들어 있었고, 그 아래에 적절한 구절이 새겨져 있었다. 이 중 하나인 퍼클 머신 컴퍼니는 원형과 사각형 포탄과 총알을 모두 발사하는 기계를 생산할 예정이었다. 시장의 주식 가격이 회사의 실제 전망과 아무런 관련이 없다는 것을 깨달은 임원진은 여름에 주식을 매도했다. 마찬가지로 미시시피 컴퍼니의 주식 가격은 대중이 지폐가 너무 많아도 실제 부는 창출되지 않고 인플레이션만 발생한다는 것을 깨닫고 헐값으로 떨어졌다. 대중을 추가적인 남용으로부터 보호하기 위해 의회는 회사가 주식 증서를 발행하는 것을 금지하는 버블법을 통과시켰다. 월가의 달걀 낳기 투기 열풍에 더 이상 유리한 조건은 없었다. 미국은 타의 추종을 불허하는 번영을 누리고 있었다. 1928년 주식 시장 투기가 전국적인 오락거리가 되었다. 1928년 3월부터 1929년 9월 초까지 주요 산업 기업은 하루에 10~15포인트씩 시장이 상승했다. "모두"가 시장에서 투기한 것은 아니었다. 그래도 투기 정신은 적어도 이전 열풍만큼 널리 퍼져 있었고 강도 면에서는 확실히 타의 추종을 불허했다. 더 중요한 것은 주식 시장 투기가 문화의 핵심이었다는 것이다. 금주법, 헤밍웨이, 에어컨, 음악, 말에 대해 이야기할 수 있지만 결국 주식 시장에 대해 이야기해야 했고, 그때 대화가 진지해졌다. 투자 풀은 한편으로는 긴밀한 협력이 필요했고 다른 한편으로는 대중에 대한 완전한 경멸이 필요했다. 그들은 풀 관리자를 임명하고 사적 운영을 통해 서로를 이중으로 배신하지 않겠다고 약속했다. 풀 관리자는 몇 주 동안 눈에 띄지 않게 매수하여 대량의 주식을 모았다. 가능하다면 그는 현재 시장 가격으로 상당한 주식을 매수할 수 있는 옵션도 얻었다. 다음으로 그는 증권 거래소 전문가를 동업으로 영입하려고 했다. 풀 멤버는 전문가를 자기편으로 삼아 투자를 했다. 증권 거래소 전문가는 브로커의 브로커 역할을 한다. 주식이 주당 50달러에 거래되고 있고 브로커에게 45달러에 매수 주문을 했다면 브로커는 일반적으로 그 주문을 전문가에게 맡겼다. 주가가 45달러로 떨어지면 전문가는 주문을 실행했다. 시장 가격보다 낮은 가격에 매수하거나 그보다 높은 가격에 매도하라는 모든 주문은 전문가의 사적인 "장부"에 보관되었다. 이제 전문가가 풀 관리자에게 왜 그렇게 귀중할 수 있는지 알 수 있을 것이다. 이 장부는 현재 시장보다 낮은 가격과 높은 가격으로 매수 및 매도할 수 있는 기존 주문의 범위에 대한 정보를 제공했다. 가능한 한 많은 대중 플레이어의 카드를 아는 것이 항상 도움이 되었다. 일반적으로 이 시점에서 풀 관리자는 풀 거래 회원을 서로 연결했다. 모든 것이 잘 진행되고 1928-29년의 투기적 분위기에서 기회를 거의 놓칠 수 없다면, 마치 테이프를 조작하여 원하는 소리를 내듯이, 뉴스를 조작하여 대중을 현혹시켜 대중을 끌어들일 것이다. 대중이 들어와 투기 열풍으로 통제 불능의 상황이 시작되면, 신중하게 의도적으로 시장을 붕괴시켜 이익을 챙기고자 하는 계획을 세운다. 대중이 매수하는 동안 풀은 매도를 했다. 풀 관리자는 주식을 시장에 공급하기 시작했는데, 처음에는 천천히, 그다음 대중이 정신을 차리기 전에 점점 더 큰 블록으로 공급했다. 롤러코스터 타기가 끝날 무렵, 풀 회원들은 큰 이익을 챙겼고 대중은 갑자기 폭락한 주식을 보유하게 되었다. 하지만 사람들은 대중을 사기하기 위해 뭉칠 필요가 없었다. 많은 개인, 특히 기업 임원과 이사들은 혼자서도 꽤 잘 해냈다. 당시 미국에서 두 번째로 큰 은행인 체이스의 수장인 앨버트 위긴을 생각해 보라. 위긴은 주식이 엄청나게 오른 데 대해 불안해졌고 더 이상 시장의 강세 쪽에 투자하는 데 편안함을 느끼지 못했다. 위긴의 타이밍은 완벽했다. 공평하게 말해서, 그는 이 기간 동안 체이스 주식의 순 소유권을 유지했다는 점을 지적해야 한다. 그럼에도 불구하고 오늘날 존재하는 규칙은 내부자가 자신의 주식을 거래하여 단기 이익을 내는 것을 허용하지 않는다. 1929년 9월 3일, 시장 평균은 25년 동안 넘어설 수 없는 정점(밥슨 브레이크)에 도달했다. 이는 매사추세츠 웰즐리 출신의 연약하고 염소 수염이 난 요정 같은 외모의 재정 고문인 로저 밥슨을 기리기 위해 명명되었는데, 밥슨 브레이크 이후 한 달 전까지만 해도 전혀 생각할 수 없었던 폭락 가능성이 갑자기 일반적인 토론 주제가 되었다. 때때로 시장은 급락했다. 은행가와 정부 관리들은 걱정할 이유가 없다고 국민에게 확신시켰다. 


4.10월 21일 월요일에는 고전적인 주식 시장 돌파구가 마련되었다. 티커는 훨씬 뒤처졌고, 전국의 증권사에서 조작 뉴스를 보던 수만 명의 사람들은 실망했다. 마지막 거래가 주식 티커(특정 주식을 간단하게 나타내는 일종의 약어 또는 코드)에 실제로 기록되기까지 장 마감 후 거의 1시간 40분이 지났다. 불굴의 피셔는 하락을 "마진에 투자하려는 광신적 극단주의자들의 흔들림"으로 일축했다. 그는 호황기 동안 주식 가격이 실제 가치에 따라잡지 못했으며 더 높아질 것이라고 말했다. 나중에 검은 목요일이라고 불리는 10월 24일, 시장 거래량은 거의 1,300만 주에 달했다. 다음 날, 이 날의 엄청난 거래량은 투자자들의 공포와 혼란을 여실히 보여주는 지표이며, 허버트 후버 대통령의 "국가의 근본적인 사업"이라는 진단은 당시 상황에 대한 그의 인식을 드러낸다. 1929년 10월 29일 화요일은 뉴욕 증권 거래소 역사상 가장 재앙적인 날 중 하나였다. 가치의 4분의 3만 잃은, 안전한 AT&T를 제외하고, 대부분의 대형주는 1932년 최저치에 도달했을 때까지 95% 이상 하락했다. 주식 시장의 폭락은 역사상 가장 파괴적인 불황으로 이어졌다. 다시 말해서, 1920년대 후반 주식 시장 붐의 광기에 방법이 있었다고 말하는 개정주의 역사가들이 있다. 연방준비제도가 통화 공급량을 급락하도록 내버려 두었기 때문이라고 그들은 원인을 찾는다. 그럼에도 불구하고 역사는 주식 가격이 매우 급등한 후에 점진적으로 상대적 가격 안정으로 돌아오는 경우가 드물다는 것을 보여준다. 게다가, 폐쇄형 투자 회사 주식의 비정상적인 행동은 1920년대에 대규모 주식 시장의 비이성성을 확실히 증명한다. 이러한 폐쇄형 펀드의 "근본적인" 가치는 보유한 증권의 시장 가치로 구성된다. 1930년 이후 대부분 기간 동안 이러한 펀드는 자산 가치에서 10~20% 할인된 가격으로 판매되었다. 그러나 1929년 1월에서 8월까지 일반적인 폐쇄형 펀드는 시장 가격 대비 50%나 높은 가격에 거래되었다. 즉, 브로커에 가서 AT&T를 시장 가격에 매수하거나 펀드를 통해 시장 가치의 1½배에 매수할 수 있었다. 이러한 펀드의 가격을 개별 증권 보유액으로 매수할 수 있는 가치보다 훨씬 높게 끌어올린 것은 비이성적인 투기적 열광이었다. 내 개인적인 경험에 따르면, 시장에서 꾸준히 패배하는 사람들은 튤립 전구 열풍에 휩쓸리지 않을 수 없는 사람들이다. 시장에서 돈을 버는 것은 어렵지 않다. 피하기 어려운 것은 단기적으로 재빨리 부자가 되는 투기적 폭식에 돈을 탕진하려는 유혹이다. 1990년대까지 기관은 뉴욕 증권 거래소 거래량의 90% 이상을 차지했다. 각각의 경우 전문 기관은 그러한 주식이 회사 설립 원칙에 따라 저평가되었다고 느꼈기 때문이 아니라 더 큰 바보들이 훨씬 더 부풀려진 가격으로 주식을 손에서 떼일 것이라고 예상했기 때문에 적극적으로 주식을 매수했다. "성장"은 그 당시 마법의 단어였으며 거의 ​​신비로운 의미를 지녔다. IBM과 Texas Instruments와 같은 성장 기업은 80배가 넘는 주가수익비율로 매각되었다. 이러한 가격은 회사 설립 원칙에 따라 정당화될 수 없었지만 투자자들은 매수자가 더 높은 가격을 기꺼이 지불할 것이라고 믿었다. 나는 내 회사의 선임 파트너 중 한 명이 고개를 저으며 1929~32년 폭락을 기억하는 사람 중에서 고가의 성장 주식을 사서 보유한 사람을 모른다고 인정하는 것을 생생히 기억한다. 1959~62년 기간은 역사상 그 어느 때보다 더 성장했다. 이를 트로닉스 붐이라고 불렀는데, 회사가 전자 산업과 아무런 관련이 없더라도 주식 공모에 종종 제목에 "전자"라는 단어의 왜곡된 버전이 포함되었기 때문이다. 40년 동안 신발끈을 만들어 왔고 존경할 만한 6배의 수익률로 매각되는 괜찮은 작은 회사를 생각해 보라. 오늘날 시장에서 "전자"와 "실리콘"이라는 단어는 수익의 15배에 해당한다. 여기에 2를 곱하여 추가적으로 계산하면 새로운 회사의 수익은 42배가 된다. 10년 후, 이 회사들 대부분 주식은 거의 가치가 없었다. 증권거래위원회는 이 모든 시간 동안 어디에 있었는지 생각해 보면, 회사가 적절한 안내서를 준비했다면 SEC는 매수자를 스스로로부터 구하기 위해 아무것도 할 수 없는 것은 아니었다. SEC는 바보들에게 이 회사는 자산이나 수익이 없으며 성장할 수 없다고 경고할 수는 있지만, 그들이 돈을 내놓는 것을 막을 수는 없다. 그리고 새로운 주식의 매수자들은 주식 가격이 오를 것이라고 확신했기 때문에 인수자의 문제는 주식을 어떻게 팔 것인가가 아니라 열광적인 매수자들에게 어떻게 분배할 것인가였다. 사기와 시장 조작은 다른 문제이다. 금융 시장의 천재성 중 하나는 제품이 수요가 있으면 생산된다는 것이다. 모든 투자자가 원했던 상품은 주당 순이익의 예상 성장이었다. 이름에서 성장을 찾을 수 없다면 누군가가 그것을 만들어낼 다른 방법을 찾을 것이라는 것은 좋은 내기였다. 1960년대 중반에 창의적인 기업가들은 시너지 효과를 통해 성장을 창출할 수 있다고 제안했다. 당시 반독점법은 대기업이 같은 산업의 회사를 인수하는 것을 막았지만, 법무부의 간섭 없이 다른 산업의 회사를 인수하는 것은 가능했다. 표면적으로, 대기업은 독립된 법인만으로는 불가능했을 매출과 수익을 더 많이 달성할 것이다. 사실, 1960년대 대기업 붐의 주요 원동력은 인수 과정 자체를 주당 순이익의 성장을 만들어낼 수 있다는 것이었다. 실제로 대기업의 경영진은 인수된 회사의 수익성을 개선하는 데 필요한 운영 기술보다는 재무 전문 지식을 보유하는 경향이 있었다. 손쉬운 손재주로, 그들은 전혀 기본적인 잠재력이 없는 회사 그룹을 모아 주당 순이익을 꾸준히 증가시킬 수 있었다. 다음 예는 이 사업이 어떻게 수행되었는지 보여준다. 두 사업 모두 성장하지 않고 합병 활동이 있든 없든 수익이 같은 수준에서 계속될 것이라고 가정해 보겠다. Able Circuit Smasher의 20배수에 주당 순이익 5달러를 곱하면 시장 가격이 100달러가 되며, 덜 매력적인 사업인 Baker Candy Company는 수익이 겨우 10배로 증가했고, 결과적으로 주당 5달러의 수익이 시장 가격인 50달러에 불과하다. 분명히 Baker의 주주들은 기꺼이 받아들일 가능성이 크다. 현재 333,333주가 유통되고 총 수익이 200만 달러, 즉 주당 6달러라고 가정하면, 합병이 완료된 1966년에는 수익이 5달러에서 6달러로 20% 증가했고, 이러한 성장은 Able의 이전 주가수익 배수 20배를 정당화하는 듯하다. 또한 인수된 Baker의 주주는 합병된 회사의 주식을 매각할 때까지 수익에 대한 세금을 내지 않아도 됩니다. Able의 원래 주식 200,000주와 추가 133,333주가 합쳐져 ​​Baker의 주식 200,000주와 합병 조건에 따라 교환된다. 여기서 우리는 대기업이 말 그대로 성장을 만들어낸 사례를 보게 된다. Synergon은 성장 주식이며, 놀라운 실적을 기록한 덕분에 높은 배수, 심지어는 증가하는 배수의 수익을 얻은 것으로 보인다. 게임을 작동시키는 요령은 전자 회사가 배수가 높은 주식을 배수가 낮은 다른 회사의 주식으로 교환할 수 있는 능력입니다. 사탕 회사는 10배로만 수익을 "판매"할 수 있다. 하지만 이러한 수익을 전자 회사의 수익과 평균하면 총 수익을 20배로 판매할 수 있다. 그리고 Synergon이 더 많은 인수를 할수록 주당 순이익이 더 빨리 성장하고 따라서 높은 배수를 정당화할 만큼 주식이 더 매력적으로 보일 것이다.


5.월가 전문가들이 대기업 사기극에 속을 수 있다는 것은 믿기 어렵지만, 그들이 몇 년 동안 속았다는 사실은 인정해야 한다. 시장은 이 "성장"에 대응하여 1967년에 주가수익비율을 50배 이상으로 올리고, 1963년에 주당 8달러였던 회사 주가를 1967년에는 73과 5/8달러로 올렸다. 그는 대화 중에 자유형 회사의 에너지와 변화 및 기술과의 인터페이스에 대한 부적 같은 문구를 자동적으로 뿌렸다. 월가는 그 모든 단어를 좋아했다. 다른 대기업의 관리자들은 투자 커뮤니티를 현혹시키는 과정에서 거의 새로운 언어를 발명했다. 그들은 시장 매트릭스, 핵심 기술 지점, 모듈식 빌딩 블록, 성장의 핵심 이론에 대해 이야기했다. 월가는 아무도 그 단어의 의미를 정확히 알지 못했지만, 그들은 모두 기술 주류에 속해 있다는 따뜻하고 기분 좋은 느낌을 받았다. 대기업 관리자들은 또한 그들이 매수한 사업을 설명하는 새로운 방법을 찾았다. 합병 활동으로 하락하는 대신, 대기업 주식의 주가수익배수는 잠시 상승했다. 대기업의 실적은 1968년 1월 19일에 급격히 둔화되었다. 대기업의 대부인 Litton Industries가 그해 2분기 수익이 예상보다 상당히 낮을 것이라고 발표했을 때, 거의 10년 동안 연간 20%의 증가를 기록했었던 실적이 있었다. 시장은 연금술을 철저히 믿게 되었고, 이 발표는 믿을 수 없는 반응과 충격으로 맞이했다. 그 뒤를 이은 매도 물결 속에서 대기업 주식은 약 40% 하락한 후 미약한 회복세를 보였다. 7월에 연방거래위원회는 대기업 합병 움직임에 대한 심층 조사를 실시할 것이라고 발표했다. 다시 주가가 폭락했다. SEC와 회계업계는 마침내 움직이기 시작했고 합병 및 인수에 대한 보고 기법을 명확히 하려는 시도를 시작했다. 이 결과 자체로 연금술 게임은 거의 불가능해졌다. 인수하는 회사는 인수된 회사보다 수익 배수가 커야 이 계략이 효과가 있기 때문이다. 대기업이 무너지면서 투자 펀드 관리자들은 또 다른 마법의 단어인 "성과"를 찾았다. 분명히 경쟁사 포트폴리오의 주식보다 가치가 더 빨리 오른 포트폴리오의 주식을 보유한 뮤추얼 펀드를 판매하는 것이 더 쉬울 것이다. 프레드 카가 대대적으로 홍보한 Enterprise Fund는 1967년에 총 수익률 117%를 기록했고, 1968년에는 44%의 수익률을 올렸다. 지수는 각각 25%와 11%였다. 이러한 성과로 인해 펀드에 많은 신규 자금이 유입되었다. 대중은 말보다는 기수에 베팅하는 것이 유행이라고 생각했다. 그들은 포트폴리오를 좋은 스토리가 있는 역동적인 주식에 집중했고, 더 나은 스토리의 첫 징후가 보이자 재빨리 전환했다. 캠프 추종자들(특정 투자 전략이나 유행을 무작정 따라하는 투자자들)은 높은 성장률을 기록하는 펀드를 재빨리 "고고 펀드"라고 찬사를 하였고, 펀드 매니저들은 종종 "젊은 총잡이"라고 불렸다. 대중의 투자 자금은 가장 위험한 성과 펀드로 흘러들었다. 그래서 성과 투자는 1960년대 후반 월가를 장악했다. 마이어는 한 펀드 매니저의 말을 다음과 같이 인용했다, "우리는 일찍 스토리를 듣기 때문에, 스토리가 증명되지 않더라도 앞으로 며칠 안에 충분한 사람들이 그것을 듣고 주식이 반등할 것이라고 생각할 수 있습니다." 많은 월가 인사들은 이를 급진적인 새로운 투자 전략으로 여겼지만, 존 메이너드 케인즈는 1936년에 모든 것을 알아챘다. 그의 개념은 청소년 시장을 위한 청소년 회사였다. 즉, 투자자들이 마치 청소년처럼 충동적이고 감정적인 판단을 내리며, 유행을 따라 움직인다는 것이다. 월가가 케인즈로부터 매수한 개념은 단일 회사가 청소년의 요구를 충족하는 데 특화될 수 있다는 것이었다. NSM은 1960년대의 일반적인 대기업이 그랬던 것처럼 합병 경로를 통해 초기 성장을 이루었다. 차이점은 구성 회사 각각이 포스터와 레코드에서 스웨트셔츠와 여름 일자리 디렉토리에 이르기까지 대학생 청소년 시장과 관련이 있다는 것이다. 기관 투자자는 공중에 성을 쌓는 데 적어도 일반 대중만큼 능숙하며, 금융계를 기쁘게 하기 위해, 잠재력 있는 NSM 주식은 실제 가치보다 과대평가되어 투자자들을 현혹시켰다. 그래서, NSM은 기관 투자자들의 과도한 기대와 시장 조작으로 인해 주가가 부풀려졌고, 이는 결국 거품 붕괴로 이어질 가능성을 내포하고 있다. 월가에서 장미는 다른 이름으로 불려도 향기가 달콤하지 않다. "주가수익배수" 표에 표시된 ∞는 배수가 무한대임을 나타낸다. Performance Systems는 1968년 주가가 최고치를 기록했을 당시 주가로 나눌 수익이 전혀 없었다. 주가수익배수는 이치에 맞지 않게 부풀려졌다. 100배수가 보다 정상적인 20배수로 떨어지면 바로 그 자리에서 투자의 80%를 잃게 된다. 게다가 당시 컨셉트 회사 대부분은 심각한 운영상의 어려움에 부딪혔다. 1970년대에 월가의 전문가들은 "건전한 원칙"으로 돌아가겠다고 맹세했다. 컨셉트는 사라지고 블루칩 회사가 들어섰다. 이러한 주요 성장 주식은 40개 정도에 불과했다. 이들은 "대형 자본화" 주식이었는데, 이는 기관이 시장을 방해하지 않고도 상당한 규모의 포지션을 매수할 수 있음을 의미했다. 그리고 대부분의 전문가들은 매수할 정확한 시점을 선택하는 것이 어렵거나 불가능하다는 것을 깨달았기 때문에, 이러한 주식은 매우 합리적인 것처럼 보였다. 이러한 주식은 성장이 입증되었고, 조만간 가격이 정당화될 것이다. 이러한 주식은 또 다른 방식으로 기관 투자자에게 안전망을 제공했다. 마치 빠른 토끼를 쫓는 그레이하운드처럼, 대형 기관 투자자들이 Nifty Fifty라는 성장 주식에 맹목적으로 몰려들었다. 이는 당시 투자자들이 높은 수익을 올리기 위해 무리하게 투자에 나섰고, 이러한 현상이 마치 유행처럼 번졌음을 의미한다. 기관 관리자들은 어떤 대규모 회사도 80 또는 90의 수익 배수를 정당화할 만큼 빠르게 성장할 수 없다는 사실을 태연하게 무시했다. Nifty Fifty 열풍은 다른 모든 투기적 열풍처럼 끝났다. 그 뒤를 이은 대참사에서 최고의 성장 주식은 완전히 인기를 잃었다. 80년대의 광란에 대해 말하자면, 1983년 상반기의 첨단기술, 신간 호황은 1960년대 에피소드를 거의 완벽하게 복제한 것이었으며, 생명공학과 마이크로전자공학이라는 새로운 분야를 포함하기 위해 이름이 약간 변경되었다. 1983년에 일어난 어떤 사건이나 현상이 1960년대의 홍보 전략을 매우 뒤떨어지고 효과가 없어 보이게 만들었다. Fine Art Acquisitions는 안내서에 따르면 고급 인쇄물과 아르 데코 조각품 복제품을 인수하고 배포하는 사업이었다. 미술품이나 그 열풍 중에 도입된 다른 대부분의 새로운 주식의 결말은 그렇게 행복하지 않았다. 이 회사는 1¢라는 적당한 가격에 한 주와 두 개의 와런트를 제공하겠다고 제안했다. 물론, 이는 내부자들이 최근에 자신의 주식을 위해 지불한 금액의 333배였고, 이 역시 이례적인 일은 아니었지만, 챔피언 자신이 자신의 이름을 딴 회사의 주식을 매수하려는 유혹을 이겨냈다는 사실이 밝혀지자 투자자들의 신뢰를 얻게 되었다는 내용을 담고 있다. 


6.특히, 다른 내부자들이 회사 주식을 매우 높은 가격에 매입한 것과 대조적으로, 챔피언은 이러한 유혹을 뿌리치고 투자자들의 이익을 우선시했다는 점을 강조하고 있다. 그 결과 일반적으로 소규모 회사 주식과 특히 신규 주식 공모의 시장 가격이 급락했다. 1년 동안 많은 투자자들이 돈의 90%를 잃었다. 거듭거듭 사실이지만, 피해를 입은 것은 투자자들이었다. 1960년대에 전자공학이 그랬듯이, 1980년대에는 생명공학이 대세였다. 생명공학 혁명은 컴퓨터의 혁명에 비유되었고, 유전자 접합의 약속에 대한 낙관론은 생명공학 회사 주식 가격에 반영되었다. 생명 공학 회사의 다른 새로운 주식은 수십억 달러 규모의 새로운 산업에 뛰어들 기회를 엿본 배고픈 투자자들에 의해 열렬히 흡수되었다. 암과 싸우는 약물인 인터페론은 생명공학 열풍의 첫 물결을 몰고 왔다. 분석가들은 1982년까지 매출이 10억 달러를 넘을 것이라고 예측했다. 분석가들은 생명공학 회사의 2년 후 수익이 폭발적으로 증가할 것이라고 계속 예측했고 계속해서 실망했다. 하지만 기술 혁명은 현실이었고, 약한 회사조차도 기술 잠재력의 보호막 아래에서 수혜를 입었다. 생명공학 주식의 평가 수준은 투자자들에게 이전에 알려지지 않았던 수준에 도달했다. 1960년대에 투기적 성장 주식은 수익의 50배에 팔렸을 것이다. 1980년대에 일부 생명공학 주식은 매출의 50배에 팔렸다. 기본적으로 이 방법은 각 바이오텍 회사의 "파이프라인"에 있는 모든 제품의 가치를 추정하는 것을 포함했다. 이는 생명공학 회사들이 개발 중인 모든 신약 후보 물질, 기술, 플랫폼 등을 통칭하는 '파이프라인'의 미래 가치를 현재 시점에서 추정하여 회사의 가치를 평가하는 방법이다. 계획된 제품이 유전공학자의 도면에 불과하더라도 잠재적인 매출량과 이익 마진이 추정(급성장과 과열)되었다. 그러면 "제품 파이프라인"의 총 가치는 분석가에게 회사 주식이 매도되어야 할 가격에 대한 공정한 아이디어를 제공할 것이다. 1980년대 중반에는 이러한 잠재적인 문제 중 어느 것도 현실적이지 않은 것처럼 보였다. 심지어 실제 기술 혁명조차도 투자자에게 이익을 보장하지 않는다. ZZZZ 베스트의 사가는 투자자들을 사로잡은 놀라운 호라티오 알저 이야기이다. 이는 단순히 한 기업의 성장 이야기를 넘어, 1980년대 미국에서 발생했던 엄청난 규모의 금융 사기 사건을 의미한다. 이 사건은 당시 투자자들에게 큰 충격을 안겨주었으며, 기업의 투명성과 윤리에 대한 중요성을 다시 한번 일깨워주는 계기가 되었다. 아직 고등학생이었고 운전할 나이가 되지 않은 Minkow는 매주 급여를 걱정하며 수업에 앉아 있는 동안 카펫을 치우고 청소할 직원을 고용했다. Minkow가 힘든 일정을 소화하면서 사업은 번창했다. 18세가 되자 Minkow는 백만장자가 되었다. Minkow의 일에 대한 끝없는 욕망은 자기 홍보로까지 이어졌다. 그는 월가의 천재 소년으로 오프라 쇼에 출연했고 "내 행동은 깨끗해, 너는 어때?"라는 슬로건이 적힌 마약 방지 광고를 녹화했다. 이 무렵 ZZZZ Best는 캘리포니아 전역과 애리조나, 네바다에 1,300명의 직원과 지점을 두고 있었다. 회사를 엄청나게 성공적인 사업가가 운영했을 때, 그는 또한 자신의 강인함을 보여줄 수 있었다. Minkow가 직원들에게 가장 좋아하는 말은 "타협불가"였다. 그리고 그는 한때 자신의 어머니가 규칙을 어기면 해고하겠다고 자랑했다. 그의 회사가 IBM보다 더 잘 운영되고 "카펫 청소의 제너럴 모터스"가 될 운명이라고 말하자 투자자들은 열렬히 경청했다. 1987년, 민코의 거품은 충격적인 갑작스러움으로 터졌다. ZZZZ 베스트는 범죄 조직으로부터 얻은 불법적인 자금을 회사의 장비 구매 등에 사용하여 자금 세탁을 시도했으며, 합법적인 사업인 카펫 청소 사업에서 발생한 수익을 횡령하여 투자에 사용함으로써, 불법적인 자금과 합법적인 자금을 혼합하여 추적을 어렵게 만들어 조직 범죄 인물들의 위장 조직으로 행동했다는 혐의를 받았다. 회사의 엄청난 성장은 허위 계약, 가짜 신용카드 청구 등으로 이루어졌다. 이 작전은 한 투자자 집단의 돈을 재활용하여 다른 투자자 집단에게 갚는 거대한 폰지 사기였다. 민코는 또한 회사 재무부에서 수백만 달러를 개인적인 용도로 횡령한 혐의를 받았다. 민코와 ZZZZ 베스트의 모든 투자자들은 엄청난 곤경에 처했다. 그는 1989년에 25년 징역형을 선고받고 회사에서 훔친 혐의로 기소된 2,600만 달러를 배상하라는 명령을 받았다. 주식 시장은 때때로 공중에 떠 있는 성 이론에 잘 부합한다. 그들은 회사의 번영이 정점에 도달하거나 현재 유행하는 것에 대한 투자자들의 열광이 최고조에 달할 때와 일치하도록 판매 시기를 맞추려고 한다. 실제로 20세기 후반 가장 큰 호황과 침체 중 하나는 일본 부동산과 주식 시장과 관련이 있었다. 1955년부터 1990년까지 일본 부동산의 가치는 75배 이상 상승했다. 미국은 물리적 면적 면에서 일본보다 25배나 크지만, 1990년 일본의 부동산은 모든 미국 부동산의 5배에 달하는 것으로 평가되었다. 이론적으로 일본은 도쿄 대도시를 매각함으로써 미국의 모든 부동산을 살 수 있었다. 주식 시장은 바람 없는 날의 헬륨 풍선처럼 상승하여 대응했다. 1989년 일본 주식의 총 시장 가치는 약 4조 달러였으며, 이는 모든 미국 주식의 가치의 약 1.5배였다. 일본 주식은 이익의 60배 이상, 장부 가치의 약 5배, 배당금의 200배 이상으로 판매되었다. 반면 미국 주식은 이익의 약 15배에 판매되었고 런던 주식은 이익의 12배에 판매되었다. 일본 주식의 높은 가격은 회사별로 비교하면 더욱 극적이었다. 주가수익비율이 성층권이었을까? "아니요." 가부토초의 영업사원들이 말했다. "일본의 수입은 미국에 비해 과소평가되어 있습니다." "이러한 효과를 조정한 가격 수익 배수는 훨씬 낮을 것입니다." 그 이유는  단순히 당시 일본의 낮은 이자율을 반영한 것이었다. 또한, 장부 가치는 일본 기업이 소유한 토지의 극적인 가치 상승을 반영하지 않았다. 게다가, 일본 토지의 높은 가치는 일본 인구 밀도와 거주 가능한 토지의 사용을 제한하는 다양한 규정 및 세법 모두에 의해 "설명"되었다. 수입이 조정되었을 때에도 배수는 여전히 다른 국가보다 훨씬 높았고 일본의 역사에 비해 엄청나게 부풀려졌다. 더불어 일본의 수익성은 감소하고 있었고 엔화가 강세로 인해 일본의 수출이 더 어려워질 수밖에 없었다. 일본에서 토지가 부족했지만 자동차 제조업체와 같은 제조업체는 외국에서 매력적인 가격으로 새로운 공장을 위한 풍부한 토지를 찾고 있었다. 그리고 임대 수입은 토지 가치보다 훨씬 느리게 상승하여 부동산 수익률이 떨어지고 있음을 나타낸다. 마지막으로, 시장을 지탱하던 낮은 이자율은 1989년에 이미 상승하기 시작했다. 부동산 가격의 추가 상승이 억제되고 주식 시장이 하락할 수 있을 것이라는 기대가 있었다. 1929년 말부터 1932년 중반까지의 주식 시장 붕괴 때처럼 일본 주식 시장 지수는 1980년대 마지막 거래일에 거의 40,000이라는 최고치를 기록했다. 대부분의 버블은 새로운 기술이나 새로운 사업 기회와 관련이 있다. 로버트 쉴러는 그의 저서 Irrational Exuberance에서 버블을 "긍정적 피드백 루프"라는 용어로 설명한다. 버블은 어떤 주식 그룹, 이 경우 인터넷의 들뜸과 관련된 주식이 오르기 시작할 때 시작된다. 상승 기류는 더 많은 사람들이 주식을 매수하도록 장려하여 더 많은 TV 및 인쇄 보도를 유발하고, 더 많은 사람들이 주식을 매수하게 하여 초창기 인터넷 주주에게 큰 이익을 창출한다. 성공적인 투자자들은 칵테일 파티에서 부자가 되는 것이 얼마나 쉬운지 말해주고, 이로 인해 주식이 더욱 오르고, 점점 더 많은 투자자 그룹이 모여든다. 유서 깊은 투자 회사인 골드만삭스는 2000년 중반에 도트컴 기업들이 태운 현금은 주로 "투자자 심리" 문제이며 종종 "우주—닷컴산업, 불확실하고 예측 불가능한 영역"이라고 불리는 부문, 혹은 "장기적 위험"이 아니라고 주장했다. 본질적으로 하이테크 신경제 기업을 나타내는 지수인 NASDAQ 지수는 1998년 말에서 2000년 3월까지 3배 이상 상승했다. 수익을 낸 지수 내 주식의 주가수익배수는 100 이상으로 치솟았다. Cisco가 연 15%의 수익을 올렸다면 10년 후에도 여전히 평균 배수보다 훨씬 높은 가격에 판매될 것이다. 그리고 Cisco가 향후 25년 동안 연 15%의 수익을 올리고 같은 기간 동안 국가 경제가 5%의 성장을 계속했다면 Cisco는 전체 경제보다 컸을 것이다. 


7.분명히 주식 시장 가치 평가와 미래 성장에 대한 합리적인 기대 사이에는 완전한 단절이 있었다. Cisco는 거품이 터지고 예상된 성장이 전혀 이루어지지 않았을 때 시장 가치의 90% 이상을 잃었다. Palm은 3Com이라는 회사가 소유하고 있었는데, 이 회사는 Palm을 주주들에게 분사하기로 결정했다. PDA가 디지털 혁명의 필수 조건으로 떠올랐을 때, 3Com 주주는 시장이 얼마나 강하게 반응할지 거의 알지 못했다. Palm은 너무 빨리 성장하여 시가총액이 3Com의 두 배가 되었다. 3Com이 소유한 Palm의 95%의 시장 가치는 3Com 자체의 총 시가총액보다 거의 250억 달러 더 컸다. 인터넷 벤처의 이름만으로는 믿을 수 없다. 3Com은 온라인 커뮤니티에서 "뒤보는" 데 도움이 되는 화장실용 종이라는 인터넷 페이지를 제작했다. 이것들은 사업 모델이 아니었다. 사업 실패 모델이었다. 3Com은 닷컴 기업의 침몰에 대한 최신 가십과 기업이 언제 망할지에 대한 베팅 풀을 제공하였다. 전제는 사람들이 쓰레기를 SwapIt에 물리적으로 우편으로 보내서 서로 중고 CD와 비디오 게임을 거래할 수 있다는 것이다. 모든 재고와 이행을 처리하지만 SwapIt은 혜택이 없다. IPO 붐에 대한 가장 생생한 기억은 인터넷 붐이 일던 이른 아침과 쇼에서 선보인 주요 명소로 거슬러 올라간다. Todd Krizelman은 TheGlobe를 만들었다. 가격은 즉시 97달러로 치솟았고, 당시 역사상 가장 큰 첫날 상승세를 기록했으며, 회사의 시가총액은 거의 10억 달러에 달했고 두 창립자는 수백만 달러의 부자가 되었다. 그날 우리는 투자자들이 불과 5년 전만 해도 정상적인 실사 심사를 통과하지 못했을 기업에 돈을 쏟아부은 것이라는 사실을 알게 되었다. TheGlobe.com의 최초 공모는 인터넷 거품의 병적인 단계를 시작한 촉매제였다. 이익과 주가의 관계는 끊어졌고, 돈을 잃는 벤처 기업이 IPO와 함께 시장에 쏟아졌다. Paternot의 경우, 1999년 CNN 세그먼트에서 그는 세련된 뉴욕 나이트클럽에서 반짝이는 플라스틱 검은색 바지를 입고 모델 여자친구와 테이블 위에서 춤을 추는 모습이 포착되었다. 카메라에서 Paternot은 "여자를 얻었고, 돈도 얻었어."라고 말하는 것이 들렸다. 파테르노트는 닷컴 기업의 CEO로서 젊은 나이에 엄청난 부를 축적하며 인터넷 시대의 새로운 부자로 떠올랐다. 화려한 외모와 사치스러운 생활 방식은 대중의 시선을 사로잡았고, 그는 인터넷 버블 시대의 상징적인 인물이 되었다. 또한, 크리즐만이라는 인물은 닷컴 버블 시대의 과열된 분위기를 상징하는 대표적인 인물로 자주 언급된다. 특히 "인터넷 관련 주식이 지구 역사상 가장 큰 합법적 부의 창출을 이끌었다"는 그의 주장은 당시 투자 열풍을 잘 보여주는 예시이다. 하지만 2002년 닷컴 버블이 붕괴되면서 인터넷 관련 주식은 막대한 가치를 잃었고, 많은 투자자들이 큰 손실을 입었다. 이러한 상황에서 크리즐만이 "지구상에서 가장 큰 합법적 부의 파괴"라는 사실을 언급하지 않았다는 것은 흥미로운 대목이다. 전통적으로 "차이니즈 월(Chinese Wall)"은 투자자의 이익을 위해 일해야 하는 월가 기업의 연구 기능과 기업 고객의 이익을 위해 일하는 수익성이 매우 높은 투자 은행 기능을 분리하는 것으로 여겨졌다. 분석가들은 붐을 열렬히 지지했다. 블로젯은 전통적인 평가 지표가 "산업의 빅뱅 단계"에서는 관련이 없다고 단호하게 말했다. 미커는 1999년 뉴요커에 실린 아첨하는 프로필에서 "이제는 합리적으로 무모할 때"라고 제안했다. 개별 주식에 대한 그들의 공개적인 코멘트는 가격을 급등하게 만들었다. 그들은 현재 또는 미래의 투자 은행 관계를 위험에 빠뜨리거나 기업 최고 재무 책임자를 화나게 하고 싶지 않기 때문에 두 글자로 된 "매도"라는 단어를 거의 사용하지 않는다. 전통적으로 10개의 주식 각각은 "매도"와 "매수"로 평가되었다. 하지만 버블 동안 주식이 급등하면서 그 비율은 거의 100대 1이었다. 뉴욕 포스트는 데니스 오즈번(Dennis O'Brien)을 인터넷 거품의 "광대 왕자"라고 불렀다. 그는 WorldCom 주식을 인수하고 투자 은행 사업을 얻기 위해 주식 등급을 변경한 혐의로 조사를 받았다. 1년 후, 사람들이 수익을 보기 시작했을 때, 그것은 "페니" 주식이었다. "마인드 쉐어"는 투자자들이 집단적으로 정신을 잃었다는 것을 확신시킨 또 다른 인기 있는 비재무적 지표였다. 3Com은 2000년 10월 Morgan Stanley에서 강력히 추천했다. 인터넷 사용자가 부동산 웹사이트에서 소비하는 시간의 72%가 Homestore에서 매물로 내놓은 부동산에 소비되었기 때문이다. 3Com은 2001년 최고치에서 99% 하락했다. 한편, 통신 회사에 대한 특별한 지표가 수립되었다. 증권 분석가들은 실제로 과잉 투자로 밝혀진 작은 부분을 조사하는 대신 지하에 있는 수 마일에 달하는 광섬유 케이블을 세기 위해 터널로 기어들었다. 각 통신 회사는 마구잡이로 돈을 빌렸고, 지구를 1,500바퀴 돌 수 있을 만큼 충분한 광섬유가 깔렸다. 시대의 징조로, 통신 및 인터넷 서비스 제공업체 PSI Net은 볼티모어 레이븐스의 축구장에 이름을 올렸다. 거품이 일던 시기에 통신 사업에 투자한 수조 달러의 대부분이 증발했다. 거품은 미디어의 도움을 받아 우리를 트레이더 국가로 만들었다. 주식 시장과 마찬가지로 저널리즘은 공급과 수요의 법칙에 따른다. 투자자들이 인터넷 투자 기회에 대한 정보를 더 많이 원했기 때문에 잡지 공급이 늘어서 필요를 충족했다. 그리고 독자들이 비관적인 회의적 분석에는 관심이 없었기 때문에 쉽게 부자가 될 수 있다고 약속하는 출판물로 몰려들었다. 인터넷에 전념하는 여러 비즈니스 및 기술 잡지가 생겨나 대중의 끝없는 정보 욕구를 충족시켰다. 더 이상 개인 투자자는 월스트리트 저널을 참고하거나 증권사에 전화해서 주가 견적을 받을 필요가 없었다. 필요한 모든 정보는 실시간으로 온라인에서 이용할 수 있었다. 웹은 주식 요약, 분석가 평가, 과거 주식 차트, 다음 분기 수익 및 장기 성장에 대한 예측, 그리고 대부분의 주식에 대한 모든 뉴스 기사에 대한 즉각적인 액세스를 제공했다. 인터넷은 투자 과정을 민주화했으며, 거품을 지속하는 데 중요한 역할을 했다. 온라인 브로커도 인터넷 붐을 부추기는 중요한 요인이었다. 할인 브로커리지 회사는 대대적으로 광고를 했고 시장을 이기는 것이 쉬운 것처럼 보이게 했다. 또 다른 인기 있는 한 광고에서 고객은 단순히 시장을 이기고 싶지 않고 "그 깡마른 작은 몸을 목졸라 땅에 눕히고 자비를 구걸하게 만들고 싶다"고 자랑했다. 주식 시장은 경기 전 쇼, 거래 시간 동안의 실황 중계, 그리고 그날의 움직임을 검토하고 투자자들을 다음 경기에 대비시키기 위한 경기 후 쇼가 있는 스포츠 이벤트처럼 취급되었다. 시장은 섹스보다 더 뜨거운 이야기였다. 하워드 스턴조차도 포르노 퀸과 신체 부위에 대한 보다 일반적인 토론을 중단하고 주식 시장에 대해 생각한 다음 특정 인터넷 주식을 선전했다. 각 거래일에 가장 변동성이 큰 10개 주식은 5%씩 오르거나 떨어졌다. 투자자 행동을 연구하는 50달러짜리 저렴하고 쉽게 접근할 수 있는 정보로 주식 구입의 장단점을 조사하는 데 몇 시간을 보낸 사람들은 동료들과 함께 대부분의 인터넷 거래자가 거품 중에도 실제로 돈을 잃었고 체계적으로 잘못된 주식을 사고 팔았으며 거래할수록 성과가 나빠졌다는 것을 발견했다. 인터넷 거품과 같은 투기적 열풍은 우리 시스템의 최악의 측면을 드러낸다. 월가의 갈등하는 매도 사이드 분석가들이 터무니없이 높은 주가를 정당화하기 위해 높은 단기 예상 수익을 찾았을 때 많은 기업 관리자들이 기꺼이 그렇게 했다. 그리고 공격적인 수익 목표를 달성하기 어려운 경우, "창의적인 회계"를 사용하여 공개된 거리 추정치뿐만 아니라 "속삭이는 숫자"도 가능할 수 있다. 주식 시장의 일부인 New Economy에서 엔론이 에너지뿐만 아니라 광대역 통신, 전자 상거래 등 다양한 분야에서 혁신적인 사업 모델을 선보이며 성장하자, 월가의 분석가들은 앞다투어 엔론의 주식을 추천했다. 2001년 가을에 하락하기 시작한 후에도 Enron을 다루는 17명의 증권 분석가 중 16명이 주식에 "매수" 또는 "강력 매수" 등급을 매겼다. Fortune 잡지는 오래된 유틸리티 및 에너지 회사를 "Guy Lombardo의 소리에 맞춰 움직이는 늙은이들과 그들의 아내들"에 비유했다. Enron은 몸에 꼭 맞는 금색 라메 정장을 입고 "채광창을 뚫고 들어오는" 젊은 Elvis Presley에 비유되었다. Enron 경영진이 저지른 사기 중 하나는 회사의 진정한 재무 상태를 흐리게 하고 Enron의 수익을 과장하는 수많은 복잡한 파트너십을 구축한 것이다. "올해의 "지휘자"인 Enron의 회장 Ken Lay는 Cheruco, Raptor, Jedi와 같은 특수목적회사(SPV)를 활용한 복잡한 파트너십을 구축하여 엔론의 재무 상태를 왜곡하고 수익을 부풀리는 데 악용되었다. Force가 분명히 Enron에 있었기 때문이다. 파트너십은 Enron의 재무 제표에서 제외되었고, 이는 수익을 부풀리고 손실과 부채를 은폐하는 효과가 있었다. Arthur Andersen의 회계 회사는 장부가 Enron의 재무 상태를 "적절하게 진술"한다고 인증했다. 그리고 월가는 구축된 창의적인 파트너십에서 수익성 있는 수수료를 징수하게 되어 기뻤다. 사기는 Enron의 삶의 방식인 것처럼 보였다.


8.월스트리트 저널은 엔론의 최고 경영자인 켄 레이와 제프 스킬링이 월가 증권 분석가들에게 인상을 주기 위해 가짜 트레이딩 룸을 만드는 데 개인적으로 관여했다고 보도했는데, 직원들은 이 사건을 "스팅"이라고 불렀다. 최고의 장비를 구매했고, 직원들에게 허위 거래를 주선하는 역할을 맡겼으며, 심지어 전화선까지 검은색으로 칠해 운영이 특히 매끄럽게 보이도록 했다. "엔론이 파산하면서 직장과 퇴직금을 잃은 한 직원은 웹에 접속해 "엔론에게 속았어요"라는 메시지가 적힌 티셔츠를 판매했다. 하지만 엔론은 의심치 않는 투자자들에게 저지른 여러 회계 사기 중 하나에 불과했다. 다양한 통신 회사는 광섬유 용량을 부풀려진 가격으로 교환하여 수익을 과장했다. 너무나 많은 경우에 기업 최고 경영자는 최고 횡령 책임자처럼 행동했고, 일부 최고 재무 책임자는 기업 사기 책임자라고 부르는 것이 더 적절할 것이다. 분석가들이 엔론과 월드컴 같은 주식을 하늘 높이 칭찬하는 동안, 이자, 세금, 감가상각 및 상각 전 이익은 "내가 멍청한 감사원을 속이기 전 이익"으로 바뀌었다. 확실히 그렇게 되었지만, 1857년 8월에도 폭락하기 전에 엄청난 투기적 높이까지 치솟았던 철도 주식의 가격을 정당화하지는 못했다. 내 개인적인 경험에 따르면, 시장에서 꾸준히 패배하는 사람들은 튤립 전구 열풍에 휩쓸리지 않을 수 없는 사람들이다. 실제로 시장에서 돈을 버는 것은 어렵지 않다. 나중에 알 수 있듯이, 단순히 광범위한 주식 포트폴리오를 매수하고 보유하는 투자자는 상당히 관대한 돈을 벌 수 있다. 피하기 어려운 것은 돈을 단기간에 빨리 부자가 되는 투기적 폭식에 탕진하려는 유혹이다. "구매를 미루는 것은 스스로를 파멸로 몰고 갈 것입니다." 그래서 내 친구는 더 큰 바보들이 발을 디디기 전에 서둘러야 했다. 역대 최고의 부동산 거품이다. 게다가 주택 가격의 붐과 이후의 붕괴는 주식 시장의 어떤 변동보다 일반 미국인에게 훨씬 더 큰 의미를 가졌다. 단독 주택은 대부분의 일반 투자자의 포트폴리오에서 가장 큰 자산이므로 주택 가격 하락은 가족의 부와 행복감에 즉각적인 영향을 미친다. 2000년대 초반에 금융가가 30년간의 잠에서 깨어났다면 금융 시스템도 알아볼 수 없을 정도로 달라졌을 것이다. "발행 및 보유" 시스템이라고 할 수 있는 이전 시스템에서 은행은 모기지 대출을 하고 상환될 때까지 해당 대출을 자산으로 보유했다. 그러한 환경에서 은행가들은 자신이 하는 대출에 대해 매우 신중했다. 이러한 환경에서 대출인의 신용도를 검증하기 위해 상당한 선불금과 서류가 필요했다. 이 시스템은 2000년대 초반에 "발행 및 배포" 은행 모델이라고 할 수 있는 것으로 근본적으로 바뀌었다. 모기지 대출은 여전히 ​​은행에서 이루어졌다. 그러나 대출은 투자 은행에 매각될 때까지 발행 기관에서 며칠 동안만 보유했다. 이를 "금융 엔지니어링"이라고 불렀다. 기초 모기지 대출의 품질이 낮더라도 채권 평가 기관은 기초 모기지의 이자와 원금 지급에 대한 첫 번째 청구와 함께 채권 트랜치에 AAA 등급을 부여하는 데 기뻤다. 이 시스템은 신용카드 대출 및 자동차 대출과 같은 모든 종류의 기초 상품이 있는 시스템이라고 부르는 것이 더 정확할 것이다. 이러한 파생 증권은 차례로 전 세계에서 판매되었다. 이 시장의 문제점은 AIG와 같은 보험 발행자가 문제가 발생할 경우 청구를 지불할 충분한 준비금이 없다는 사실에 있다. 그리고 어느 나라의 사람이든 기초 채권을 소유하지 않고도 보험을 구매할 수 있었다. 결국, 시장에서 거래되는 신용 디폴트 스와프는 전 세계 기관의 수요에 힘입어 기초 채권 가치의 10배까지 커졌다. 파생상품 시장이 기초 시장의 큰 배수로 성장한 이 변화는 새로운 금융 시스템의 중요한 특징이었다. 그것은 세계 금융 시스템을 훨씬 더 위험하게 만들었고 훨씬 더 상호 연결되었다. 이 위험한 그림을 완성하기 위해 금융가들은 파생상품을 은행 규제 기관이 볼 수 없는 곳에 보관하는 구조적 투자 수단(SIV)을 만들었다. 모기지 담보 증권 SIV는 파생상품을 매수하는 데 필요한 돈을 빌렸고, 투자 은행의 대차대조표에 나타난 것은 SIV의 자본에 대한 소액 투자뿐이었다. 과거에는 은행 규제 기관이 막대한 레버리지와 그에 따른 위험을 지적했을지 모르지만, 새로운 금융 시스템에서는 간과되었다. 이 새로운 시스템으로 인해 은행가와 모기지 회사의 대출 기준이 점점 더 느슨해졌다. 대출자가 감수한 유일한 위험이 투자 은행가에게 매각되기 전 며칠 안에 모기지 대출의 부실화인데 이러한 위험이 있었다해도 유동화증권으로 만들어 팔 수 있었기 때문에 대출자는 차용인의 신용도에 대해 그렇게 조심할 필요가 없었다. 그래서 모기지 대출 기준이 급격히 악화되었다. 내가 처음으로 주택 모기지를 썼을 때 대출자는 최소 30%의 선불금을 요구했다. 하지만 새로운 시스템에서는 주택 가격이 영원히 상승할 것이라는 희망으로 자산을 내놓지 않고 대출을 했다. 이를 NO-DOC 대출이라고 불렀다. 주택을 위한 자금은 자유롭게 사용할 수 있었고 주택 가격은 급등했다. 정부 자체가 주택 거품을 부풀리는 데 적극적인 역할을 했다. 의회가 모기지 대출을 쉽게 이용할 수 있도록 압력을 가하자 실제로 2010년 초 금융 시스템의 부실 모기지의 거의 3분의 2가 정부 기관에서 매수했거나 정부 규제에 의해 요구되었다. 정부는 금융 기관의 규제자로서 실패했을 뿐만 아니라 자체 정책으로 거품에 기여했다. 주택 거품의 정확한 역사를 살펴보면 단순히 "약탈적 대출 기관"이 아니라 정부 자체가 이를 서비스할 수단이 없는 사람들에게 많은 모기지 대출을 제공하게 했다는 것을 알 수 있다. 정부 정책과 대출 관행의 변화로 인해 주택 수요가 엄청나게 증가했다. 데이터는 케이스-쉴러 인플레이션 조정 주택 가격 지수에서 나왔다. 이는 일반적인 물가 상승률(인플레이션)을 고려하여 실질적인 주택 가격 변동을 측정하는 지수이다. 주택 가격이 일반적인 물가보다 더 빠르게 상승하는 경우, 인플레이션 조정 후에도 지수는 상승한다. 즉, 주택 가격이 10% 상승하고 일반 물가가 5% 상승했다면, 케이스-쉴러 지수는 5% 이상 상승하게 된다. 그러나, 인플레이션 조정이 주택 가격 상승을 일정 비율로 제한하는 것은 아니며, 케이스-쉴러 지수는 절대적인 가격 수준이 아니라 시간에 따른 변동률을 나타내는 지수이므로 2000년대 초반 주택 가격 지수가 두 배로 상승했다는 것은 주택 가격이 일반적인 물가 상승률을 훨씬 뛰어넘는 속도로 상승했다는 것을 의미한다. 이는 부동산 버블 형성의 초기 단계를 보여주는 강력한 신호였다. 많은 주택 구매자는 모기지 금액이 주택 가치를 훨씬 초과한다는 것을 알게 되었다. 기괴한 금융 유머의 한 사례로, 은행가들은 이 관행을 "징글 메일"이라고 불렀다. 평균적으로 주택 가격은 3분의 1 하락하여 수백만 명의 미국인의 부동산 자산을 없앴을 뿐만 아니라 이로 인해 모기지 담보 증권의 가치와 자체 요리를 먹고 빌린 돈으로 이러한 독성 자산을 대량 보유했던 레버리지 금융 기관의 가치를 파괴에 이어 엄청난 파산이 이어졌고, 우리의 가장 큰 금융 기관 중 일부는 정부에 의해 구제되어야 했다. 거품은 신용 붐 및 기관과 연관될 때 특히 위험하다. 2000년대 초반 미국의 경험은 극적인 예를 보여준다. 주택 수요 증가로 주택 가격이 상승했고, 이는 다시 모기지 대출을 촉진했고, 이는 지속적인 긍정적 피드백 루프에서 추가 가격 상승으로 이어졌다. 프로세스가 끝나면서 개인과 기관 모두 위험할 정도로 취약해졌다. 과도하게 레버리지된 금융 기관은 레버리지 해제 프로세스를 시작한다. 이에 따른 신용 긴축은 경제 활동을 더욱 약화시키고 부정적 피드백 루프의 결과는 심각한 경기 침체이다. 오히려 분명한 결론은 모든 경우에서 시장이 스스로를 교정했다는 것이다.



참고문헌

A RANDOM WALK DOWN WALL STREET /The Time-Tested Strategy for Successful Investing by BURTON G. MALKIEL /W. W. NORTON & COMPANY New York • London