관세와 이코노플레이션 II

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목차

1.관세의 역사
2.관세와 디플레이션의 관계
3.트럼프의 무역정책과 이코노플레이션
4.미국 디플레이션에 빠지나?
5.관세와 경제성장
6.미중 관세전쟁 전망
에필로그 
참고문헌






5.관세 및 경제성장과 데이터

투자자들에게 가장 먼저 떠오르는 질문은 관세가 경제 성장에 미치는 영향이다. 직관적인 주장은 보호무역주의를 경제 성장 둔화와 연관 짓는 경우가 많지만, 역사적 데이터는 더욱 미묘한 차이를 보여준다. 지난 수십 년간의 학술 연구는 엇갈린 결과를 보여왔는데, 특히 제2차 세계 대전 이전에는 고관세와 높은 경제 성장 사이에 양의 상관관계가 나타난 시기도 있었지만, 전후 데이터는 고관세 체제에서 경제 성장이 둔화되었음을 시사한다. 이러한 현상은 "관세-성장 역설"로 명명되었으며, 바이로흐(Bairoch, 1972)가 처음 지적했다. 바이로흐는 19세기 후반과 20세기 초반 경제가 높은 관세율에도 불구하고, 또는 심지어 관세율과 병행하여 급속한 성장을 이룬 경우가 많았다고 지적했다. 동시에, 경제 경로는 관세가 역사적으로 투입 비용을 증가시켰고 생산성 향상에는 거의 기여하지 못했으며, 이로 인해 이민, 대공황 회복, 주요 혁신을 통한 생산성 증가와 같은 다른 역사적 요인에서 비롯된 경제 성장이 저해될 가능성이 있음을 시사한다. 효과적인 관세와 경제 성장 간의 관계를 더욱 명확하게 보여주기 위해 1875년 이후 연간 미국 실질 GDP 성장률을 표 5에 표시했으며, 그 이전의 높은 관세 기간은 회색으로 강조 표시했다. 

표 5: 미국 관세 대 경제 성장
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GlobalMacroDatabase, Yale BudgetLab, Northern Trust Asset Management. 미국 실효 관세율은 상품 수입에서 관세 수입이 차지하는 비율로 측정된다. 막대 그래프는 관세가 높았던 기간을 강조한다. 미국 경제 성장은 실질 GDP의 10년 평균 성장률(중심)로 측정된다.

고관세 체제 기간 동안 미국 경제 성장률이 소폭 상승했음을 알 수 있다. 보호무역주의 정점기에 미국 경제는 평균 3.9%의 높았지만 점진적으로 감소하는 성장률을 경험했고, 대공황 기간에는 상당한 하락세를 보였다. 이후 '스무트-홀리' 시대에는 성장률이 회복되어 평균 5% 이상을 기록했다. 그 후 관세는 감소했지만, 경제 성장률은 보호무역주의가 절정에 달했던 시기보다 낮은 수준으로 떨어졌다. 제2차 세계 대전 이후 3.2%였던 성장률은 21세기 초 2.2%로 떨어졌다. 더욱이, 개별 국가들은 죄수의 딜레마에 빠지는 현상을 보이는 증거들이 있다. 한 국가가 특정 대상을 겨냥하고 잘 설계된 방식으로 관세를 부과하면 어느 정도 이익을 얻을 수 있다. 그러나 다른 국가들이 보복한다면, 그 결과는 일반적으로 모두에게 더 악화된다. 무역 개방으로의 전환을 고려하는 지도자들은 고립된 결정이 아닌 전략적 선택에 직면한다. 주요 경제국들의 일방적인 관세 인상과 같은 이탈은 다른 국가들의 동조로 이어지는 경우가 많다. 결국 협력만이 "포로"들의 최선의 이익에 부합한다. 따라서 세계적 맥락과 국제 사회의 대응이 매우 중요하며, 만약 모두가 보복하기 시작한다면 전형적인 "포로의 결과"가 초래될 가능성이 높다. 이는 관세가 향후 경제 성장에 해를 끼치지 않거나 오히려 도움이 될 것이라고 기대할 수 있다는 것을 의미할까? 이는 순전히 데이터 중심의 역사적 관점으로 봐도, 오늘날의 경제는 19세기와 20세기 초의 경제와는 중요한 면에서 다르다. 특히 세계 경제는 이제 훨씬 더 상호 연결되어 있으며, 복잡한 국제 공급망, 점점 더 복잡해지고 기술 중심적인 제품, 그리고 상품보다 서비스 수출에 더 의존하는 미국 경제를 가지고 있다. 보호무역주의의 목표가 무역수지 개선이라면, 역사는 어느 정도 선례를 제공하지만, 동시에 세계 무역이 세계 GDP에서 차지하는 비중은 훨씬 커졌다. 이는 보호무역주의의 장벽 뒤로 물러서는 데 드는 기회비용이 과거보다 훨씬 클 수 있음을 시사한다. 다음으로, 관세가 투자 수익에 미치는 영향에 대해 살펴봅시다. 실질 수익률에 초점을 맞춰 순수하게 데이터 중심적인 관점에서 이 문제를 검토하고, 장기 표본에서 이용 가능한 주요 전통적 자산군(주식, 채권, 금)과 더불어 규모, 가치, 모멘텀, 저위험, 품질을 포함한 고전적인 주식 스타일 요인을 분석해 보면, 이러한 요인들은 투자자의 기회 집합에서 핵심 구성 요소를 나타내는데 여기에는 세 가지 주요 분석이 있다. (i) 표 2에서 확인된 이전 관세 사례를 기반으로 한 표본 분할, (ii) 미국 실효 관세 수준을 기반으로 한 표본 분할, (iii) 무역 개방성을 기반으로 한 표본 분할. 표 6은 위에서 확인된 주요 관세 체제를 확대했을 때의 결과를 보여준다.

표 6: 관세 체제 동안의 실제 투자 수익
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Baltussen 외 (2023), Yale BudgetLab 및 Northern Trust Asset Management – ​​Quantitative Strategies. 1875년 1월부터 2024년 12월까지의 데이터. 1940년부터 시작하는 Quality는 제외. 관측치가 제한적인 기간의 Quality는 제외. 수익률은 연간 인플레이션을 조정하여 미국 달러로 표시하며, 관세 체계 전반의 평균을 구함.

연구 결과에 따르면, 주식은 이전 고관세 기간 동안 양호한 성과를 보였으며, 보호무역주의 정점기에는 연평균 실질 수익률이 5.3%, 스무트-홀리 시대에는 5.1%였다. 이는 지난 150년간의 장기 평균과 거의 비슷한 수준이다. 채권 수익률은 각각 2.7%와 1.1%로 다소 낮았지만, 금은 1875년에서 1913년 사이에 마이너스 수익률을 기록했다. 주식 팩터 포트폴리오는 두 고관세 기간 모두에서 약 2.0%의 수익률을 기록하며 시장 전체보다 꾸준히 높은 성과를 보였다. 특히, 1875~1913년 기간 동안 낮은 변동성이 두드러졌고, 1930~1945년 스무트-홀리 시대에는 규모 요인이 특히 강력한 결과를 보였다. 다음으로, 표 7에서 볼 수 있듯이 15%를 기준으로 미국의 실효 관세 수준을 명시적으로 기준으로 표본을 분할하여 분석한 결과, 표 6에 제시된 기간 분류와 매우 일치한다. 실질 주식 수익률은 평균적으로 플러스(+)이며 장기 평균과 대체로 일치한다. 실질 채권 수익률 또한 관세가 높은 기간에는 플러스(+)이지만, 관세가 상대적으로 낮은 기간에는 0에 가까운 경향이 있다. 반면, 금 수익률은 관세가 높은 기간에는 일반적으로 정체되지만, 관세가 낮을 때는 더욱 긍정적이다. 그러나 주식 팩터는 시장 포트폴리오 전반에 걸쳐 꾸준한 부가가치를 보이며, 관세가 높거나 낮은 환경 모두에서 높은 수익률을 달성했다. 저변동성 전략은 관세가 높은 시기에 좋은 성과를 보였으며, 규모, 가치 및 기타 팩터 또한 견조한 성과를 보였다.

표 7: 관세 체제 동안의 투자 수익
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Baltussen 외 (2023), Yale BudgetLab 및 Northern Trust Asset Management – ​​Quantitative Strategies. 미국 실효 관세율은 상품 수입에서 관세 수입이 차지하는 비율로 측정됩니다. 미국 실효 관세율은 연말 기준으로 7월부터 6월까지 현시되며, 12월을 중심으로 한다. 요인들은 시뮬레이션을 통해 도출되었다. 1875년 1월부터 2024년 12월까지의 데이터를 사용했으며, Quality는 1940년부터 시작하며, 이 요인에 대한 이전 데이터는 없다. 다중 요인 시계열은 각 시점에 사용 가능한 모든 요인을 포함한다. Quality의 음영 처리된 부분은 동일 기간의 시장 수익률을 나타낸다. 요인들은 시장 포트폴리오에 롱숏 포트폴리오를 중첩하여 구성된다. 수익률은 연간 기준(USD)이다. 괄호 안의 숫자는 시나리오별 평균 연도를 나타낸다. 

이러한 결과는 관세가 팩터(Factor) 성과에 영향을 미치는 다양한 경로를 반영한다. 관세 인상은 투입 비용을 증가시키고, 이익률을 압박하며, 거시경제적 불확실성을 심화시키는 경우가 많으며, 이러한 상황에서 투자자들은 회복력이 높고 위험도가 낮은 기업을 선호하는 경향이 있다. 이는 낮은 변동성과 우수한 팩터의 우수한 성과를 뒷받침한다. 동시에, 관세는 경기 순환적이고 글로벌 통합 기업에 더 큰 부담을 줄 수 있으며, 이러한 기업들은 가치주와 소형주 부문에 집중되어 있는 경우가 많다. 그러나 이러한 팩터들이 큰 폭의 할인율로 가격이 책정될 경우, 특히 정책 충격이 반전되거나 이미 가격에 반영된 경우 여전히 높은 수익률을 제공할 수 있으며, 이는 고관세 체제에서도 이러한 팩터들이 회복력을 유지하는 이유를 설명한다. 다음으로, GDP 대비 수출과 수입을 비교하여 측정한 무역 개방도에 따라 투자 수익률이 어떻게 달라지는지 분석한다. 이 세 번째 표본 분할은 표 8에 제시되어 있다.

표 8: 미국 무역 개방 변화 기간 동안의 투자 수익
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Baltussen 외 (2023), Yale BudgetLab 및 Northern Trust Asset Management – ​​Quantitative Strategies. 미국 무역 개방 수준은 연말 값으로, 12월을 중심으로 7월부터 6월까지 현시되었다. 요인들은 시뮬레이션되었다. 1875년 1월부터 2024년 12월까지의 데이터를 사용했으며, Quality는 1940년부터 시작하며, 이 요인에 대한 이전 데이터는 없다. 다중 요인 시계열은 각 시점에 사용 가능한 모든 요인을 포함한다. Quality의 음영 처리된 부분은 동일 기간의 시장 수익률을 나타낸다. 요인들은 시장 포트폴리오에 롱숏 포트폴리오를 중첩하여 구성되었다. 수익률은 연간 기준이며, 미국 달러로 표시된다. 괄호 안의 숫자는 시나리오별 평균 연도를 나타낸다.

이전 두 분석과 마찬가지로, 주식 수익률은 다양한 무역 개방 체제에서 비교적 안정적으로 유지된다. 채권 수익률은 무역 개방이 감소할 때에도 잘 유지되는 경향이 있는 반면, 금 수익률은 같은 기간 동안 평균적으로 마이너스를 기록한다. 반면, 주식 요인은 개방이 높거나 낮은 시나리오 모두에서 시장 포트폴리오에 지속적으로 가치를 더하며, 특히 저변동성 전략이 강력한 성과를 보인다. 경제 결과는 다양했지만, 주식 시장, 특히 주식 요인들은 역사적 관세 체제 전반에 걸쳐 회복탄력성을 보여주었다. 저변동성, 규모, 그리고 가치 전략은 보호무역주의가 고조된 시기에도 꾸준히 가치를 창출해 왔다. 무역 긴장이 다시 고조됨에 따라, 이러한 장기 패턴은 지속 가능하고 위험을 인식하는 포트폴리오를 구축하는 데 유용한 지침을 제공한다.


6.미중 관세전쟁 전망

최근의 관세 인상으로 중국에 대한 관세가 트럼프 대통령의 선거 공약과 가까워졌다. 트럼프 대통령은 중국에 34%의 상호 관세를 부과했는데, 이는 기존 20% 관세에 더해진 것으로 알려졌으며, 관세율은 54%에 달한다. 이는 트럼프 대통령이 대선 과정에서 경고했던 "최악의 시나리오"인 60% 관세 부과에 근접한 것으로, 전기차 등 특정 제품에는 더 높은 관세가 부과될 가능성이 있다. 이러한 갑작스러운 조치로 중국이 더 강력한 보복 조치를 취할 가능성이 커졌다. 1차 무역전쟁으로 가장 큰 타격을 입은 부문이 관세 급등으로 올해 경제 성장에 더 큰 타격이 예상된다. 작년 중국의 대미 무역흑자는 GDP의 약 2%를 차지했다. 관세가 60%까지 인상될 경우, 2025년 성장률은 0.4~0.8%p 하락할 것으로 예상된다. 현재로서는 이러한 시나리오를 유지하고 있다. 그러나 예상보다 빠른 관세 인상으로 인해 그 영향은 해당 범위의 상한선에 머무를 것으로 예상된다. 중국에 대한 계산은 처음으로 관세를 부과하는 다른 많은 국가들과는 다르다는 점에 유의해야 한다. 국제 경쟁이 치열한 중국의 대미 수출품 중 가격에 가장 민감한 품목들은 이미 1차 무역 전쟁 당시 단계적으로 폐지되었다. 다른 여러 국가에도 관세가 부과됨에 따라, 이는 결국 중국 수출품에 대한 대체 제품의 가용성과 매력을 감소시키는 결과를 초래한다. 또한, 중국의 재수출 경로에도 영향을 미친다. 미국이 800달러 미만의 수입품에 관세를 면제하는 최소 관세 무역 예외 조항(de minimis trade exception)을 폐지할지 여부에 따라 영향이 달라질 수 있다. 이는 현재 전자상거래 기업들이 관세 영향 없이 미국 최종 소비자에게 직접 판매할 수 있는 길을 제공한다. 보복의 규모는 아직 불분명하며, 이는 양국 무역수지의 실제 추이에 영향을 미칠 것이다. 우리는 1차 무역전쟁의 경험을 활용할 수 있다. 1차 무역전쟁 당시 중국의 대미 주요 수출 품목을 살펴보면 이번 무역전쟁의 양상을 잘 파악할 수 있다. 가구나 의류처럼 대체재가 많은 가격에 민감한 품목이 가장 큰 타격을 입었다. 원자로, 보일러, 기계류 등 잠재적으로 민감한 수출 품목도 같은 영향을 받았다. 그러나 중국의 대미 수출 최대 품목인 전기 기계, 장비 및 부품은 1차 무역전쟁의 영향을 크게 받지 않았다. 특정 수출 품목 중 상당수는 대체 공급업체가 거의 없거나 전무했다. 따라서 관세는 결국 미국 수입업체가 부담해야 할 것이다. 더욱이 대부분의 품목은 초기 충격 이후 회복세를 보이며 이전 수출 수준을 넘어섰다. 트럼프 대통령 당선 이후 중국의 대외 수요 감소는 충분히 예상되었다. 강력한 대외적 역풍 속에서, 중국이 올해 "5% 안팎"의 성장 목표를 달성할 수 있을지 여부는 국내 수요 진작책의 성공 여부에 달려 있다. 2024년 중국의 대미 최대 수출 품목은 디플레이션 압력과 과잉 생산능력 우려로 악화 일로에 있었다. 중국은 지난 몇 년간 물가상승률이 목표치를 지속적으로 밑도는 데 어려움을 겪어 왔으며, 이로 인해 올해 공식 목표치가 3%에서 2%로 하향 조정되었다. 하향 조정된 목표를 고려하더라도 올해 목표 달성은 어려울 것으로 보인다. 관세는 디플레이션 압력을 가중시킬 가능성이 높다. 한때 미국 시장에서 판매될 수 있었던 제품을 이제는 다른 곳으로 판매 방향을 바꾸거나 국내 수요에 흡수해야 하기 때문이다. 궁극적으로 관세 장벽은 과잉 생산능력 문제를 악화시킬 가능성이 높다. 중국의 설비 가동률은 3년 연속 하락세를 보이며 2024년 말 75%로 마감했다. 과잉 생산능력이 악화되면 가격 경쟁이 심화되어 디플레이션이 발생할 수 있다. 결국 산업 통합이 더욱 가속화될 가능성이 높다. 현재 2025년 전년 대비 0.7%로 설정된 당사의 인플레이션 전망은 하방 위험으로 치우쳐 있다. 과잉 생산능력에 대한 우려는 가격 하락 압력을 더욱 가중시킬 수 있다. 관세로 인해 중국 인민은행(PBOC)의 완화가 촉진될 수 있지만, 위안화 평가절하가 크게 일어날 것으로 기대하지는 마세요. 디플레이션 압력과 성장 둔화 가능성 속에서 중국인민은행(PBOC)은 올해 처음으로 통화정책을 완화할 유인을 얻을 수 있다. 이는 앞서 적절한 시기에 통화정책을 완화하겠다는 약속에 따른 것이다. 올해 30bp의 금리 인하와 100bp의 지급준비율(RRR) 인하가 예상되며, 추가 인하 가능성도 있다. 작년의 경험을 고려할 때, 더 나은 효과를 위해 금리 인하와 지급준비율 인하를 병행할 가능성이 높다고 판단한다. 위안화의 경우, 최근 관세 부과는 투자자들이 관세의 영향을 소화하고 PBOC의 통화정책 완화 가능성이 높아짐에 따라 단기적으로 추가적인 가치 하락 압력을 가할 것으로 예상된다. 그러나 이는 우리의 기본 시나리오를 크게 바꾸지는 못할 것이다. PBOC가 관세를 상쇄하기 위해 의도적으로 위안화를 절하할 것으로 예상하지 않는다. 이는 통화안정화 목표가 유지됨을 의미하며, USDCNY는 변동성이 낮은 통화로 남을 것이다. 올해 예상 변동폭은 7.00~7.40으로 유지될 것으로 예상된다. 우리는 PBOC가 올해도 CNY에 대해 계속해서 선을 유지할 것으로 예상한다. 관세는 최근의 분리 추세를 가속화할 것이다. 관세 인상은 최근 추세를 상당히 가속화하는 요인이다. 미국이 중국에 대한 위험 부담을 덜어준다는 이야기가 나오는 가운데, 중국이 미국 시장에 대한 위험 부담도 점진적으로 줄여왔다는 점에 주목해야 한다. 중국의 대미 수출 비중은 2017년 약 19%에서 2024년 14.6%로 감소했다. 미국이 여전히 매우 중요한 시장인 것은 분명하지만, 1차 무역 전쟁 이전에 비해 현재 미국 공급업체나 소비자에게 실질적으로 의존하는 기업은 줄어들었다. 관세, 제재 및 기타 국제적 장벽뿐만 아니라 중국이 혁신 중심 경제로의 장기적인 전략적 전환을 추진하고 있기 때문에 기술 자립의 장기적인 추세는 유지될 가능성이 높다. 관세는 미중 간 장기적인 무역 불균형을 해소하는 데 큰 효과를 발휘하지 못할 것이다. 현 시점에서 중국은 여러 제조업 분야에서 비교 우위를 점하고 있다. 미국이 국경을 봉쇄할 수 있지만, 중국의 보복 조치는 미국의 대중 수출을 차단할 수도 있다. 무역 재균형을 방해하는 큰 장벽은 미국이, 중국이 실제로 수입을 늘리고 싶어 하는 제품, 즉 첨단 기술 수출에 대한 수출 통제를 시행한다는 것이다. 전략적 경쟁 문제로 인해 이러한 조치의 해동은 어려울 것으로 보인다. 스콧 베센트 재무장관은 앞서 이번 관세 조치가 보복 조치가 없는 한 상한선으로 작용할 것으로 예상된다고 밝혔다. 또한 각국은 관세 인하 조치를 취할 수 있을 것이라고 덧붙였다. 이는 향후 몇 주, 몇 달 안에 피해를 완화할 여지가 있음을 시사하는 것으로 보인다. 하지만, 더욱 파괴적인 미중 무역 전쟁은 불가피하며, 최근의 조치들은 이러한 길을 더욱 좁힐 뿐이다. 앞으로 중국에 있어 다음 주요 날짜는 트럼프 대통령의 미국 내 틱톡 금지 유예 조치가 만료되는 4월 5일이 될 수 있다. 트럼프 대통령이 표면적으로는 이 기한을 더 연장할 수 있지만, 협상 타결에 대한 압력이 분명히 있을 것이다. 트럼프 대통령은 앞서 틱톡 협상 타결을 위한 유인책으로 관세 인하 가능성을 언급한 바 있다. 그러나 최근의 긴장 고조와 파나마 운하에 대한 우려를 고려하면 중국이 그러한 거래를 승인할지 여부는 여전히 불확실하다. 우리는 이러한 상황이 반복될수록 대규모 협상의 가능성은 점점 낮아지고 있다고 생각한다. 최근 조치에 대한 중국의 대응은 중국 정책 입안자들이 그러한 협상 가능성에 대해 어떻게 생각하는지 보여주는 중요한 단서가 될 것이다.


에필로그 

S&P 500 지수가 2023년 하반기 이후 10%의 조정을 받지 않았다는 것은, 특히 대부분의 원자재 가격이 하락하고 있는 상황에서, 예전에는 정상적이었던 상황이 위험해질 수 있음을 시사할 수 있다. 곡물과 에너지와 같은 주요 탄력적 섹터는 공급 과잉 상태이며, 저유가가 회복세를 보이고 있다. 미국 주식 시장의 기한이 지난 일부 반등을 극복하는 것이 기록적인 금을 예고하고 있는 것일 수 있다. 11월 27일 S&P 500(SPX)은 블룸버그 상품 현물 지수(BCOM) 대비 24년 만에 최고치를 기록했고, 금 대비로는 미국이 1971년 금본위제를 탈퇴했을 당시와 거의 비슷한 수준을 기록하면서 금값 회귀 가능성을 시사할 수 있다. 이 그래프에서 가장 중요한 시사점은 SPX/금 비율이 60년 전 약 2.5배였던 주요 저항선을 돌파했음에도 불구하고, 금의 온스 기준으로 주가지수가 계속 상승해야 한다는 것이다. 11월 말 2.3배였던 SPX/금은 2022년 초 2.7배로 급상승승했는데, 이는 2005년 이후 최고치이다. 1960년 기준 100에서 SPX/BCOM 비율이 약 290으로 2000년 이후 최고치를 기록한 것은 중요한 시사점을 보여준다. 디플레이션을 피하려면 미국 주식 가격이 높은 수준에서 지속적으로 상승해야 한다. GDP 대비 미국 주식 시가총액 비율이 약 2.2배였던 것이 2000년 초에는 약 1.5배였다. 2025년의 핵심 질문은 2022년 2월 중국과 러시아가 "무한한 우정"을 발표한 이후 금값 상승과 대부분의 원자재 가격 하락을 막을 수 있는 요인이 무엇인지이다. 지정학적 긴장 완화는 귀금속 가격 하락을 막고 구리와 산업용 금속 가격을 뒷받침하는 주요 요인이지만, 공급 과잉 상태인 원유와 곡물 가격이 하락하는 것을 막을 방법은 거의 없을 것으로 보인다. 도널드 트럼프 대통령 당선인의 두 번째 임기 동안 중국에 집중될 것으로 예상되는 미국의 관세는 금을 제외한 대부분의 원자재 가격이 하락하는 기조 속에서 시행되고 있다. 2022년 2월 초부터 블룸버그 상품 현물 지수가 10% 하락한 데 반해 금은 약 50% 상승했는데, 이는 새로운 미국 지도부가 불리한 세계 무역 불균형을 줄이는 데 주력함에 따라 추세가 탄력을 받고 있는 것으로 보인다. 연간 거시경제 성과 지표 상단에 비트코인, S&P 500, 금이, 하단에 원유(50달러)가 위치한 것은 급속도로 발전하는 기술의 확산과 고조되는 지정학적 긴장, 그리고 상품 디플레이션을 보여주는 지표일 수 있다. 기술은 에너지와 곡물 공급이 수요를 초과하는 과정을 가속화하고 주식 시장 수익을 뒷받침하는 동시에, 암호화폐는 귀금속의 가치를 떨어뜨리고 있다. 금은 수 세기 동안 가치를 떨어뜨려 왔지만, 은이 특히 주식 시장과의 성과 경쟁이 약화될 경우, 2025년 온스당 3,000달러를 목표로 하는 구시대의 금속으로 보인다. 세계가 데탕트로의 상당한 전환을 보이지 않는 한 중앙은행의 금 매입은 고착화될 것으로 보인다. 원유는 공급 과잉 상태이며, 미국 손익분기점인 배럴당 56달러 선에서 재조정을 시작하기까지는 시간이 걸릴 것으로 보인다. 금과 귀금속이 대부분의 원자재 가격보다 지속적으로 높은 수익률을 기록할지는 2025년의 핵심 질문이다. 그럴 가능성이 높지만 천연가스가 미국 손익분기점 이하로 하락했고 원유와 곡물 가격이 그에 근접하고 있다는 점은 2022년 고점에 대한 펌프질에 힘입어 저점이 임박했음을 시사할 수 있다. 11월 27일 기준 금은 전년 동기 대비 약 30% 상승한 반면, 변동성이 크고 베타가 높은 은은 약 20% 상승에 그쳤다. 이는 세계적인 디플레이션 경향과 중국을 중심으로 한 산업용 금속 수요 감소를 시사할 수 있다. 원자재 수요와 수출이 가장 큰 국가인 중국의 10년 만기 국채 금리가 2.05%인 반면, 최대 상품 수입국이자 에너지와 곡물 순수출국인 미국의 10년 만기 국채 금리는 약 4.25%로 큰 차이를 보이고 있지만, 역전 가능성이 있으며, 미국 금리가 중국 금리로 하락할 가능성이 더 높다.







참고문헌

Can tariffs have a deflationary impact?
Scott Sumner

Reflation or verge of deflation? Commodities vs. China, tariffs
Bloomberg Professional Services

Tariffs and Returns: Lessons from 150 Years of Market History
By Guido Baltussen, PhD, Joshua Dekker, Michael Hunstad, PhD, Bart van Vliet, CFA and Milan Vidojevic, PhD

Stagflation Or Deflation?
Gary Tanashian

America is barrelling toward a 'deflationary shock' as 3 forces hit consumer demand, a top economist says
By Jennifer Sor

Trump’s reciprocal tariff surprise will prompt stronger China response
By Lynn Song Chief Economist, Greater China